保利地产:业绩符合预期,未来盈利增长稳健,买入

与预测不一致的方面

保利公布2011年净利润为人民币65亿元(相当于每股盈利人民币1.10元),同比增长33%,较高盛预测高3%,较万得市场预测低2%。要点:

(1)2011年净利润率为13.9%,略低于我们预测的14.8%;我们预计2012年净利润率将保持在13.5%的类似水平。

(2)我们预计2012年公司可售资源将超过人民币1,200亿元,基于:(i)2011年实际可售资源约为人民币1,080亿元;(ii)2011年新开工面积同比增长50%至1,500万平方米(2012年初步估计下降20%左右);且(iii)预计2012年销售均价同比下降10%。我们预计2012年公司合同销售收入为人民币760亿元,同比上升4%,这意味着63%的销售去化率,我们认为此预测具有较好安全边际,因2011年实际去化率为68%。我们估算,截至一季度末公司未结算合同销售收入为人民币930亿元(含估算约90亿已签约尚未回收现金),占我们2012/2013年收入预测的100%/52%——远好于90%/20%的同业均值。

(3)2011年净负债率为119%,符合预期,尽管水平较高,但相对2011年上半年末的146%已有所改善。鉴于保利地产的债务结构好于同业(现金额达人民币182亿元,远高于138亿元的短期贷款)而且国企背景令其能够获得资金,我们认为公司的资金风险较低。

投资影响

公司公布业绩后,我们将2012-14年每股盈利预测上调了7%/13%/13%至1.31/1.58/1.65元,以反映项目层面经营执行进展好于预期。我们微调12个月目标价格至人民币16.00元(原为15.87元),仍基于对2012年底预期净资产价值30%的折让,对应12倍/10倍的2012/13年预期市盈率。该股股价目前较2012年预期净资产价值折让49%,对应8.9倍的2012年预期市盈率,而A股同业均值分别为47%/9.6倍。维持买入。风险:预售不及预期;宏观经济硬着陆。