保利地产:高杠杆运作,高增长可期

在全国主要城市普遍实施限购政策的环境下,1-5月全国商品房销售面积、销售金额增速分别为9.1%和18.1%。而公司销售业绩远超市场,创近年新高,1-5月公司销售面积243.3万平米,同比增23%,销售金额281.05亿元,同比增82.4%,销售增速远远高于全国水平,彰显了公司强者恒强的龙头实力。1-5月销售均价11552元/平米,同比涨48%,毛利率持续走高,得益于过去两年公司在一二线城市地价加速拓展。

1-5月新增项目12个,新增规划建筑面积388.9万平米,平均楼面地价2445元/平米,拿地成本低于10年全年的拿地成本3055元/平米20%,成本低廉,储备充足。3季度,将是公司逆市拿地摊薄成本的最佳时机,将为公司未来三年业绩高增长打下坚实的基础。1-5月公司新增项目主要位于青岛、成都、德阳、上海、慈溪、合肥、通化等城市。土地款95.1亿元,平均楼面地价2445元/平米,拿地成本低于10年全年的拿地成本3055元/平米20%。行业调控使今年以来全国土地市场持续降温,溢价及楼面地价持续下降。我们预计3季度,随着全国主要城市土地大量上市,大多数企业资金吃紧,平均楼面地价仍有下行的可能,将是公司逆市拿地摊薄成本的最佳时机,将为公司未来三年业绩高增长打下坚实的基础。

高杠杆运作,库存充足,楼市调控一旦效果明显,可售资源多,高增长可期。公司保持一贯的高负债经营,一季度资产负债率81%,较10年末上升2个百分点;扣除预收账款后的负债率45%;净负债率由10年末的123%上升至162%。虽然负债水平较高,但公司今年来仍保持快速销售策略,资金回笼理想,无短期财务风险。一旦行业调整结束,高杠杆经营带来的高库存使公司可售资源十分丰富,将为公司带来更为靓丽的销售业绩,公司保持3-5年的高增长仍可期,预计6月份公司的销售金额有望创单月新高。

尽管市场仍处于调控之中,主要城市的限购政策尚未放松,但公司快速开发与销售、以销定价的策略为公司在目前深度调控的状态下赢得了优秀的销售业绩和现金流,为接下来逢低吸纳优质土地资源奠定了基础。此外,高杠杆使公司货量充足,市场一旦回暖公司的销售业绩将取得快速的增长。11年销售业绩超远行业几无悬念,公司是一线地产中业绩和估值增长弹性最大的公司。11-13年EPS1.12、1.51和1.96元,RNAV16.2元,当前股价RNAV6.5折交易,价值被严重低估,未来6-12月合理价格为16.2元,再次推荐。

风险提示:注意政策调控过紧、调控时间过长带来的楼市超预期的低迷等的风险。