天地源:伴随西高新平稳成长,产品线和精品化助推扩张

公司是典型的基于开发区的上市房地产公司。西安高新技术产业开发区房地产开发公司持有公司股份56.42%,为公司的绝对控股股东。西安高科(集团)公司持有西安高新技术产业开发区房地产开发公司100%的权益,是西安高新技术产业开发区下属的大型国有企业集团,是西安高新区下属从事城市配套和基础设施建设的主要实体。其他的股东持有公司的股份不多,仅有一家公募基金持有公司股份4.60%。除去此两大股东之外,公司其余八大股东均持股不足0.25%。

起步于西安高新区。公司上市前的公司为高新地产公司,高新地产的所有项目均位于西安高新区内。这种区域聚焦有助于公司集中资源,熟悉市场,快速成长。

“1+3”式有序扩张。资产重组以后,公司开始地域扩张。2005年7月公司成立了第一个西安外的开发公司--天津天地源置业有限公司,实现了公司在环渤海区域扩张的第一步。2006年4月公司在苏州橄榄湾项目开工,成功实现在长三角区域的布局。2006年5月,公司完成对深圳西京公司尽职调查及项目的联建工作,公司运用资本运营手段在珠三角地区成功实现项目布点。至此,公司完成了对西安以外的环渤海、长三角和珠三角这三大经济圈的战略性布局。

打造产品线基石。公司现已基本形成产品线的体系,产品线分为新中式,现代简约和微欧;在三条产品线中每条产品线有中档产品线和高档产品线来对应。产品线依靠园林、户型、部品、外立面、公共装修等来进行定义和归纳。 精品化战略使产品偏高端。公司在早期曾经涉足商办地产,在高端产品开发上具有一定的先发优势。其次,公司产品定位所谓的文化地产,在地产载体上植入文化的概念提升了产品的附加值。其三,公司已经在西安外的三大区域进行布局,在进入新城市时为了塑造品牌形象,就必须要以高端精品项目来进行定位。以上原因都造成公司的产品定位偏高端。目前,公司的项目从区位选择看主要选择的是城市新兴区域,这同公司高新区域开发的经历相关。虽然公司项目的区域一般位于城市的非核心区域,但公司的项目户型选择相对较大。在目前的市场背景下,公司的项目销售会收到一些影响。如果从市场回暖的角度看,公司的项目由于偏向于改善需求,能够在回暖中获取更多的销售增长。

给予公司“增持”评级,目标价5.00元。不考虑良家滩项目的投资,公司销售类项目和持有物业的GAV达到70.58亿元,扣除净负债后达到65.17亿元,折合每股重估净资产6.29元,相较于2012年5月21日的收盘价3.70元折价41.7%,绝对估值具有一定的估值吸引力。我们预测2012年至2014年的每股收益分别为0.32元、0.37元和0.50元。以2012年5月21日的收盘价计算,分别对应的PE为11.72倍,10.02倍和7.44倍。2012年至2014年的每股净资产分别为2.56元、2.89元、3.33元。对应2012年5月21日的PB分别为1.45倍、1.29倍和1.12倍。