太阳纸业第三季报点评报告:产品毛利暂承压,产能新拓添活力

纸品种旺季不旺,产品毛利率受到冲击。

前三季度毛利率25.6%(同比-0.4pct),实现净利率11.21%(同比-0.7pct)。

分季度来看:Q1毛利率27.53%(同比+4.06pct),Q2毛利率26.37%(同比-0.14pct),Q3毛利率23.14%(同比-1.71pct)。纸产品进入三季度后,纸价提价幅度有限,同时受到浆料处于高位的冲击,公司的毛利率持续走低。我们预计第四季度纸产品的价格提价阻力仍在,纸产品的毛利率的压力仍在。

经营现金流明显改善,存货中原材料明显提升。

2018年Q1-3实现经营活动现金流净额32.74亿,同比增长87.6%,这主要受益于销售商品提供劳务收到的现金增加,公司的经营质量持续向好。同时存货21.59亿,较年初增加6亿,我们认为主要是原材料中木浆存货增加,这主要得益于老挝木浆项目已在2018年6月投产,生产的木浆带动了部分存货的增加。我们认为随着老挝木浆产能在下半年进入释放期,公司木浆纸的成本压力将得到部分缓解。

补短板,拓产能,施蓝图齐发力。

公司目前木浆自用率约30%,外购约100万吨木浆。随着老挝基地产能50万吨的释放,明年预计木浆的自用率会提升到50%以上。同时生物质浆料的投产主要是替代废纸,为新增箱板瓦楞纸的原材料供应提供保证。预计每吨生物质的成本比每吨国废低400—500元。18年预计投产25万吨,19年将投产达到50万吨。在新增产能方面:18年3月初投产20万吨特种纸,今年预计释放产能约15万吨,19年将实现满产20万吨;7月份上旬新增的80万吨箱板瓦楞纸,今年预计释放产能20万吨,19年将实现满产80万吨。同时公司老挝基地除了50万吨木浆外,目前正在建设30万吨的生物质浆料的产能,预计19年年中会投产。同时预计20年会有120万吨箱板瓦楞纸的产能释放。整个老挝一期工程完成后,将形成近200万吨的纸浆产能。

盈利预测及估值。

预计2018-2019年太阳纸业实现收入228亿和260亿,太阳18-19年净利润分别为26、32.3亿元,对应当前股价PE分别为6.6、5.5倍,维持“买入”评级。

风险提示:产品价格和销售不达预期