中国交建2018半年报点评:基建业务托底业绩,H2边际改善有望助力订单复苏和项目执行加快

事件:

公司于2018.8.29发布2018半年报。2018年上半年公司实现营业收入2083.79亿元,同比增加9.61%;实现归母净利润81.75亿元,同比增加8.45%,实现扣非归母净利润75.11亿元,同比增加12.81%。其中Q2实现营业收入1151.26亿,同增7.19%;实现归母净利润47.41亿,同增7.81%。

观点:

1. 基建推动整体业绩稳健增长,在手订单充沛,H2有望订单复苏、项目执行加快

过往两年基建订单繁荣推动收入增长,从而带动整体业绩如预期稳健增长。2018H1公司营收/归母为2084亿/82亿,分别同增9.6%/8.5%,业绩增长主要系基建业务推动。2016/2017新签基建合同分别为6124亿/7830亿,分别对应当期基建收入的1.7倍/1.9倍,其中2017年新签基建订单同增27.9%为上市以来之最。订单充裕推动基建收入于2017/2018H1保持15%/17%的中高速增长,带动整体业绩如预期稳健增长;

2018H1受基建投资影响新签订单增速显著下滑,当前在手订单量仍充沛,H2有望订单复苏、项目执行加快。上半年广义基建投资增速仅3.3%,距2017年13.9%大幅跌落,原因包括去杠杆深化、PPP清库、部分领域施工进度超前和供给侧改革影响。受宏观环境影响,公司2018H1新签合同额4288亿元,

同增1.7%约71亿,拿单速度显著下滑。新签基建合同3815亿,占比89%与上年同期基本持平,同增1.4%约50亿,对应当期基建收入比为2.1倍。其中道路与桥梁领域新签1562亿占比41%,同增23.5%近297亿,是支撑基建订单的主要力量。截至2018年6月30日,在执行未完成合同金额为15467亿元,对应2017收入比高达3.2倍,其中基建合同14050亿,对应2017年基建收入的3.44倍,订单储备依然充沛。自7.31政治局会议确认边际宽松政策转向后,铁路投资回调、发改委审批加速、专项债发行加速、西部省份开复工加速,市场整体回暖,基建投资有望7月筑底、8月反弹,订单有望加快释放,公司新签订单有望于H2复苏。紧信用紧贷款边际宽松,以及PPP市场清库告一段落、市场结构充分优化后银行放款速度恢复正常化,判断H2项目执行将加快,对业绩和现金流带来正面影响;

2. 整体盈利水平稳中有升,经营性现金流出加大、筹资性现金流入增加

毛利率微幅上升、期间费率及税率降低,增加信用减值损失后,整体盈利水平稳中有升:报告期内毛利率为13.87%,同比微幅上升0.1pct,销售/管理/财务费率分别为0.22%/3.75%/1.90%,同比分别变化0个/-2.1个/-0.1个pct,合计期间费率5.87%,较2017H1/2017分别降低2.1个/2.6个pct,研发费率2.29%同增0.32个pct,系新开工项目增加导致研发立项增加。所得税率21.61%同减3.2个pct,净利率4.14%

较上年同期微幅上升0.03个pct,主要系报告期内根据最新会计准则要求调整会计科目,增加了信用减值损失11.82亿,资产信用减值损失合计15.08亿较上年同期12.75亿增加了2.3亿;

付现比增幅大于收现比致经营性现金流流出加大。筹资性现金流入大幅增加。报告期内收付现比84.55%/99.6%分别同减20.6个/4.9个pct,收现比降幅远超付现比,经营性现金流净额-330亿较上年同期21亿流出加大,系购买支出现金增加,且去年同期收到若干大型项目预付款所致。投资性现金流净额-188亿较上年同期-202亿略为收窄,系出售交易性金融资产的所得款项,以及收到特许经营权项目政府对价所致。筹资性现金流净额312亿较上年同期145亿大幅增加,系权益类金融工具及借款增加,而偿还债务支付的现金减少所致。

结论:

过往两年基建订单繁荣推动基建收入于2017/2018H1保持15%/17%中高速增长,在报告期内持续带动整体业绩如预期稳健增长。毛利率微幅上升、期间费率及税率降低,增加信用减值损失后,整体盈利水平稳中有升,付现比增幅大于收现比致经营性现金流流出加大。筹资性现金流入大幅增加。

2018H1受基建投资影响新签订单增速显著下滑,当前在手订单量仍充沛,H2有望充分受益基建市场回暖而实现订单复苏、项目执行加快。

预计公司2018年-2020年营业收入分别为5242.6亿元、5739.67亿元和6195.01亿元;每股收益分别为1.39元、1.53元和1.69元,对应PE分别为8.9X、8.1X和7.3X,首次覆盖,给予“推荐”评级。

风险提示:宏观经济周期波动影响、利率汇率变动风险、海外市场风险