中信银行:手续费收入拖累三季度盈利表现

手续费收入增长乏力,经营开支上升,拖累盈利增速。中信银行2018 年首三季净利润达到368 亿元人民币,占我们全年盈利预测的81%。三季度单季拨备前净利润同比增速为1.6%,较中期的5.9%大幅放缓4.3 个百分点,主要由于净手续费及佣金收入同比下降6.2%,同时营业支出同比增长11.6%。不过, 受益于良好的信贷增速及息差的不断扩张,三季度净利息收入依然维持较快增长,同比增速为9.2%。此外,所得税收入同比减少12%,相信是投资地方债带来免税效应;三季度净利润同比增长3.3%。

净息差持续扩张。央行较为宽松的货币政策令同业市场利率下行。根据我们的测算,中信银行三季度净息差环比回升5 个基点至1.97%。该行增加了成本较低的同业负债,占总负债比例提升至24.6%,但仍低于监管要求的33%。从资产端来看,中信银行提升了利率较高的贷款和债券投资的占比,而降低了同业资产占比,也推动了息差的回升。不过,三季度客户存款末环比收缩0.3%, 令贷存比攀升至历史高位98.1%;这将可能限制该行信贷规模的进一步扩张。

资产质量展望改善。截至三季度末,中信银行的不良贷款余额环比上升3.2%, 但不良贷款率环比下降1 个基点至1.79%。该行三季度不良贷款的减值计提环比增加25%,拨备覆盖率也因此环比提升9.8 个百分点,至161%。中信银行在二季度末时实行了更严格的不良确认,一次性将逾期90 天以上贷款全部划入不良贷款。尽管未来宏观经济依然存在诸多不确定性,但我们认为该行的资产质量面临的压力有所减小。

资本充足水平仍然偏弱。截至三季度末,中信银行的资本充足情况有所改善, 核心一级资本充足率及资本充足率分别提升了12 个基点和89 个基点至8.65% 及12.23%。但目前该行的资本充足率与监管红线依然只相差120 至170 个基点。中信银行10 月已完成发行200 亿元人民币二级资本债,将能够提升资本充足率44 个基点。该行的400 亿元人民币A 股可转债的计划仍待中国证监会批准,但在目前估值压力较大的情况下,待该笔可转债全部转股补充资本,仍需时日。

维持买入评级,目标价5.90 港元。目前中信银行的股价相当于2018 年预测市帐率0.53 倍,较行业平均值低28%,而距离其自身2016 年年初时的估值低点0.46 倍也仅有15%的差距,预计估值进一步下行的空间较小。我们认为中信银行在零售转型方面的进展快于其他股份制同业;但我们更看好风险偏好低且资本实力强的国有大行。