中国国旅2018年中报点评:免税业务增长强劲,龙头优势继续显现

免税业务营收占比+毛利双增长,拉动业绩大幅提升

2018H1实现营收210.85亿元(+67.77%),扣非后归母净利19.10亿元(+48.44%)。分业务来看,免税业务实现营收149.47亿元(+126.31%),占比70.89%(+17.46pct),成为公司业绩核心支撑;其中三亚店营收40.32亿元(+28.65%),上半年三亚国际免税城购物人数达88万人次(+30%),高基数下继续维持高增长。首都机场T2+T3(去年Q2并表)实现营收39.73亿元(+191.74%),今年3月并表的日上上海贡献营业收入38.34亿元;香港机场报告期内实现免税收入9.52亿元(约亏损1.2亿元)。旅行社业务收入基本持平,实现营收54.34亿元(+0.48%)。报告期内公司整体毛利率大幅提升至40.90%(+12.17pct),主要因高毛利率的免税业务(2018H1毛利率为52.50%)占比提升。报告期内公司销售费用率23.05%(+12.17pct),主要系免税业务扩大增加租赁费用所致,管理费用率小幅下降0.44pct,财务费用率由于利息和汇兑损益微增0.16pct。

免税多渠道拓展发力,龙头规模优势显现

公司通过并购、投标等方式进一步巩固境内外免税行业龙头地位。香港机场免税店去年11月开业、携手皇权签约澳门机场5年免税经营权并在澳门设立免税公司、获得大西洋号邮轮免税经营权,境外免税业务实力不断增强;中标昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐6家机场入境免税店,上海两大机场免税经营权竞标落地,积极布局二三线+掌控一线城市核心机场资源,国内市场份额进一步扩大。海南自贸区政策利好下,今年上半年海南免税购物累计购物人数达147.3万人次(+22.6%),成交金额52.9亿元(24.1%),实现销售、客流双丰收,免税购物渐成海南旅游经济新增长点。中免旗下子公司划转海南总部,有利于充分享受当地优惠、促进海南业务发展。未来国内外免税业务布局进一步完善,规模效应有望进一步显现,多重利好下公司业绩保持高成长值得期待。

结论:

公司2018年H1受益于高毛利率的免税业务营收及占比不断提升的拉动下,整体业绩大幅提升,并且考虑到香港澳门的免税店新设还处于投资回收期在一定程度下拉低业绩,未来新开门店利润释放后公司整体业绩还有更大的提升空间。未来公司将继续积极拓展免税业务渠道,不断提升国内外影响力和竞争力,业绩有望保持高速增长。我们预计,2018-2020年公司将实现营业收入分别为441.26、507.70和578.44亿元,实现归属母公司净利润分别为38.04、49.92和61.90亿元,EPS分别为1.95、2.56和3.17元,对应PE分别为29.46、22.45和18.10倍。我们继续维持“强烈推荐”评级。

风险提示:汇率风险;机场招标租金风险;销售不及预期等。