中国人寿:保费结构优化,未来增长可期

2018上半年经营业绩回顾:保费收入同比增长4.2%达3,605亿元人民币,净利润同比增长34.2%至164亿元。股市波动导致总投资收益下降,抵消了部分准备金折现率假设变化对利润的提振。

新业务价值同比下降23.7%。新业务价值同比变化逊于中国平安(+0.2%)和中国太平(-9.5%)。个险渠道新业务价值同比下降28%,主要由于两方面原因:(1)个险首年期交保费同比下降2.7%;(2)基于首年年化保费的新业务价值率同比下降11.9个百分点至32.3%。价值率的降低主要是由于长缴费期产品在上半年的增量业务中的比例下降。缴费期在10年及以上的首年期交保费同比下降39%。公司已于4月停售个险短交产品,因此,我们预测下半年新业务价值率将略有回升。然而,个险队伍人力下降(自2017年末下降8.7%)、队伍管理面临压力,或仍将制约下半年首年期交保费增长。我们预测全年新业务价值将下降12%。

保费结构优化。与去年同期的597亿元相比,银保渠道趸交保费大幅压缩至86亿元。尽管令保费增长及代理人增员短期承压,但保费结构得以优化。上半年在首年保费同比下降24.3%的情况下,首年期交保费实现同比增长5.1%。

固收类投资保障未来投资收益。基金分红下降与固定收益上升相互抵消,净投资收益率平稳保持在4.64%。由于资本市场波动,总投资收益率同比下降0.92个百分点至3.70%。2018上半年,公司把握利率高点,加大长久期债券配置,当前固收类投资资产规模达2.2万亿,收益率达到4.8%以上(其中,新增部分收益率达5.26%),是公司未来投资收益的重要保障。权益类投资上半年跌幅小于市场(上证指数和沪深300)。非标资产新增配置370亿元,AAA级资产占比超过95%。

目标价下调至22.90港元,维持买入评级。我们将全年新业务价值预测下调至530亿元人民币,即同比下降12%。相应的,我们将目标价下调至22.90港元。目标价对应2018/19年预测每股内含价值的0.7/0.64倍。尽管新业务价值增长不及预期,我们认为保费结构的优化及市占率的提升(自2017年末提升2.3个百分点至22%)有助于公司未来长期可持续发展。维持买入评级。