农业银行:定增落地,打开未来发展空间

事件

公司非公开发行不超过274.73万亿股A股股票获证监会审核通过。

投资要点

原股东高于市价增持,彰显对公司未来发展的信心:根据非公开发行预案中提及的价格确定方式来看,17年农行每股净资产为4.15元/股,按照30%的分红比例测算,预计分红除权后的发行底价为3.97元/股。高于6月25日A股收盘价12.5%,高于当日H股收盘价27.8%。当前时点下,农行估值仅为0.74X18PB,已经创近10年历史新低水平。原股东以较高的市场溢价参与定增,体现了对农行乃至银行业发展的信心,有利于提振市场情绪,带动估值提升。

不良与息差双改善,业绩稳定增长:1)利润增长提速,核心盈利能力突出。18Q1归母净利润同比增长5.43%,较17年全年提升0.53pc,利润增长逐季提速。拨备前利润增速高达13.77%,较17全年大幅提升5.92pc,为四大行最高,核心盈利能力领先。2)负债端优势明显支撑净息差稳步提升。农行扎根县域市场,核心负债来源稳定,活期存款占比约为58%,处于四大行最高水平。年报及一季报净息差持续提升,预计未来行业存款竞争加剧的背景下,农行低成本负债优势将继续显现,对净息差具有一定支撑。3)资产质量持续显著改善,拨备覆盖率提升至240%:3月末不良余额与不良率分别为1869亿与1.68%,较17年末分别下降71亿与13bps,不良贷款余额和占比保持双降趋势,资产质量持续好转。拨备覆盖率较17年末继续提升30.38pc至238.75%,领跑国有大行,进一步增大利润释放空间。

定增有效补充资本,对二级市场资金面冲击有限:定增无需用二级市场资金,冲击有限。此次农行定增方案中,原股东汇金公司和财政部分别认购400亿元和392亿元,中国烟草及其子公司认购200亿元,新华保险认购7亿左右,不需要从二级市场再融资,对市场资金面的冲击影响有限(财政部、汇金公司、烟草公司均不投资于二级市场股票)。定增完成后有效提升核心一级资本充足率。农行由于上市时间较晚,核心一级资本充足率一直处于国有大行中最低水平。根据年报数据静态测算,定增完成后核心一级资本充足率可提升0.8pc左右,有效缓解资本补充压力,打开未来发展空间。

盈利预测与投资评级:农业银行业绩稳定增长,息差回升、负债优势显著,盈利能力增强。资产质量指标全线向好,不良贷款余额余额和占比持续双降,资产质量改善力度在国有银行中最大。定增若完成可补充核心一级资本,为未来发展打开空间。预计18/19/20年其归母净利润分别为2078.43/2283.14/2535.57亿,BVPS为4.78/5.48 /6.26元/股,维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济下行超预期;实体经济融资环境持续恶化。