信义光能:行业下行,产品价格受压

下调至持有评级。由于中国光伏行业政策冲击导致下游需求高度不确定,我们预计太阳能玻璃销售将受到明显影响。我们将2018 年全年光伏玻璃平均销售价格从28.9 元/平方米下调6.2%至27.1 元/平方米,并将2019 年和2020 年平均售价相应调低。我们将2018/2019/2020 的盈利预测分别从人民币26.28 / 34.73 / 38.85 亿元分别下调13.0%,25.9%和23.2%至人民币22,86 / 25.75 / 29.83 亿元。据此,我们的DCF 目标价由4.21 港元下调至3.00 港元。随着市场情绪转冷,我们将信义光能从买入下调至持有评级。

光伏玻璃价格面临压力。突然的政策冲击扭转了我们此前对于公司2018 年实现毛利扩张的乐观前景。参考2016 年第三季度所出现的需求断崖,管理层预计未来2-3 个月光伏玻璃价格下降幅度将较目前人民币27 元/平方米下跌约5%左右,即人民币25.6 元/平方米。若出现这样的市场价格,管理层预期处于二线光伏玻璃生产商将获进入利润微薄或陷入亏损,而信义光能预料仍可维持25-30%左右的毛利水平。基于公司成本定价能力较强,我们预料信义光能仍然能够维持出货顺畅,从而避免库存积压。

产能扩张计划不变,维释放时点或有微调。公司计划于2018 年10 月,2019 年年中和3 季度新增投放三条日熔化能力为1000 吨的生产线。管理层对2018 年产线产能释放没有调整,但可能会根据市场情况稍微调整2019 年其余两条产线产能释放的时间节点。短期内,我们预计信义光能将受到产品价格和盈利下滑滑的影响。但从长远来看,我们预计公司将通过领先的成本效益以及逆周期扩张来增加市场份额。

资产负债表保持健康。由于公司放缓了太阳能发电场的发展速度,我们认为,信义光能保持了健康的资产负债表,预料净负债率低于76%(2017 年末净负债率为76%)。由于市场情绪转弱,我们预计未来2 至3 个月光伏玻璃市场将会出现明显波动波动,然后在6-9 个月回稳。虽然我们预计光伏玻璃销售将受到冲击,但我们认为该业务部门仍可产生相当可观的营运现金流,这将使公司的业务可以跨越行业下行周期。