工商银行2018年1季报点评:营收持续回暖,资产质量稳健向好

工商银行资产负债结构稳健,受同业、资管监管影响小,规模扩张增速稳定。公司息差与资产质量均有改善,盈利能力表现向好,公司股息率为4.0%,高于同业水平。公司的大零售布局不断完善,客户基础不断夯实,公司存款优势进一步巩固。维持公司买入评级。

支撑评级的要点。

营收持续回暖,预计手续费收入增速维持低位。工行1季度净利润与营收(扣除保险业务支出)分别同比增4.0%/8.3%,较17年提升1.2pct/3pct,业绩表现持续向好。具体来看,1季度净利息收入同比增12.3%(vs17年10.6%),我们认为公司较好的净利息收入增速表现主要得益于息差的改善。公司1季度手续费收入同比增速为1.6%,较17年-3.7%的增速表现有所改善,考虑到资管新规的落地对资管相关业务带来的调整压力,预计全年手续费增速将维持低位。

规模增长稳健,负债结构进一步优化。工行1季度资产端规模环比增1.6%,具体来看,贷款/证券投资分别环比增2.4%/7.2%,同业资产规模环比下降21.6%,资产结构向债券和贷款倾斜,债券投资和贷款占比较17年末提升1.5pct至75.7%。负债端,存款环比增5.1%,增速有所提升。从负债结构上来看,1季度存款占比较17年提升2.8pct至83.1%,负债结构进一步优化。我们认为随着公司“大零售”业务布局的不断完善以及“重点城市行”战略的持续推进,公司负债端的优势将继续保持。

不良生成维持低位,拨备计提水平提升。工行资产质量表现持续向好,1季末不良率环比下降1BP至1.54%。根据我们测算1季度单季年化不良生成率(假设1季度不良贷款核销率与去年同期相同)为0.58%,不良生成绝对值处于较低水平。公司1季度覆盖率环比提升20pct至175%(其中由于会计准则切换提升15个百分点),风险抵御能力进一步增强。在拨备新规下,我们预计工行未来信贷成本的调节空间将进一步加大,从而提升利润弹性。

评级面临的主要风险。

资产质量下滑超预期。

估值。

我们维持工行18/19年EPS0.86/0.90元/股的预测,对应净利润同比增速6.5%/5.6%,当前股价对应18/19年PE7.0x/6.6x,PB0.95/0.86x,维持买入评级。