上汽集团:1Q业绩符合预期、自主新能源领先

通用大众高盈利车型贡献销量增速,1Q扣非净利润符合预期。2018年一季度收入2388.3亿元,同比增长21.7%。1Q上汽集团销量同比+10.1%,其中途昂、凯迪拉克品牌贡献主要增量导致ASP提升较快。一季度毛利率13.1%,同比-0.1个百分点,期间费用率10.2%,同比-0.3个百分点。其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为6.2%、3.9%、0.2%,同比分别-0.2、-0.2、+0.1个百分点,主要由于定价权转移至销售公司,导致销售公司盈利能力提高导致,抵消1Q终端优惠同比加大的影响。联合营企业投资收益实现70亿,同比减少1.4亿,大众、通用制造口径利润转移至销售公司。由于并表公司华域汽车收购小糸导致一次性计入投资收益,导致归母净利润增幅较高。

由于财务费用较高,自主1Q亏损扩大。母公司报表1Q毛利率17.6%,同比略有提升,主要是毛利率较高的新能源车型占比提升至7.6%(1Q17占比为5.2%),而销售费用率同比提高0.65个百分点,预计主要是由于广告宣传费用增加所致,管理费用率9.9%,同比-2.8个百分点,主要是部分研发费用资本化所致(预计资本化比例约为20%)。财务费用率同比大幅增加,主要是由于公司增加了88亿短期借款。1Q自主亏损8.7亿(净利润-投资收益口径,2017同期亏损4个亿),主要是由于财务费用增加所致。

自主品牌突破向上、新能源技术领先。2018年自主品牌仍处于新品周期,有旅行车ei5、名爵ZS纯电、荣威光之翼纯电、七座SUV荣威RX8上市,且荣威RX3、名爵6基本贡献全年增量。新能源单车盈利远高于传 统车其产品型谱将继续扩展,并且随着渠道的不断铺开,销量基盘有望增大随研发费用2018年1月起部分资本化,自主品牌2018年有望扭亏。分红率2017年略提升至62%,高分红提供安全垫。

盈利预测与投资建议:公司新能源技术领先,在IGBT、锂电池等核心零部件上与英飞凌、CATL等知名企业合作,建立先发优势,有望打造爆款新能源车型。维持2018-2020年业绩预测,预计2018-2020年EPS分别为3.28、3.53、3.71元,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:1)乘用车市场不及预期,乘用车行业受宏观景气度影响,增速不及预期拖累公司盈利;2)自主品牌减亏不及预期,自主品牌向上受阻,终端价格景气度拖累其盈利能力。3)贸易战超预期,如果进一步放开关税,预计进口车价格降低,进一步影响合资中大型车单车盈利,拖累公司利润。