三棵树:加快产能区域布局,期待规模效应继续显现

公司2017年业绩同增31%,EPS1.76元: 报告期公司实现营业收入26亿元,同增34.5%;实现归母净利润1.76亿元,同增31.7%,EPS1.76元。17年度业绩低于我们此前预期约8%。单四季度,公司营业收入9亿元,同增24%,环增27%;归母净利润8592万元,同增5.6%,环增73%。公司公告2017年度分红方案:每10股派5.5元(含税)现金红利、转增3股。

原材料快速上涨压低利润率。报告期,综合毛利率40.6%,同减4.7pcts; 单四季度综合毛利率41.6%,同减3.4pcts,环增1.8pcts。分产品:家装墙面漆收入7.3亿元,同增29%;工程墙面漆收入13.1亿元,同增47%; 其中自产家装墙面漆销量、自产工程墙面漆销量同增19%、57%。家装墙面漆、工程墙面漆毛利率分别为56.9%、39.1%,同减0.9pcts、3.4pcts。规模效应下,期间费用走低:公司销售费用率、管理费用率分别为21.5%、10.2%,同减3.4pcts、1.34pcts,财务费用率-0.12%,同增0.31pcts。

加快渠道、产能布局,规模效应持续显现: 家装漆提价、工程漆竞争依旧激烈。家装漆终端用户对价格并不敏感。“三棵树”有品牌优势,借助消费升级的浪潮,公司提升产品品类并提价以转嫁成本,四季度其均价已环比提升。工程漆竞争依旧激烈,均价有所下滑。渠道及产能布局持续推进,规模效应带来费用率下降。报告期公司规划了安徽明光、河北博野、四川邛崃新基地投资,同时对莆田区域基地加大投资力度。布局完成后,公司产能辐射区域扩大,运输成本将有效降低。公司渠道布局继续推进,家装网点数1.8万家,同增约16%。

基于渠道及产能布局推进,公司将保持较快增速,“买入”评级: 品牌涂料依旧是蓝海市场。公司家装墙面漆议价能力较好,已逐步提价。“三棵树”品牌在三四线及以下城市认可度较高,在产能布局、渠道布局完善之后,收入规模快速增长的同时费用率稳步降低。修正18-19年业绩预测至EPS2.57元、3.74元(前值2.75元、3.73元);新增2018年度预测EPS5.65元。维持前期目标价,并维持“买入”评级。

风险提示:产品提价不及预期,销售渠道、产能布局进度不及预期。