中国人寿2017年年报点评:利润增速领先,寿险价值平稳

事件:公司发布2017年年报,实现归属于母公司股东净利润322.53亿元,同比增长68.6%,对应EPS为1.13元/股;归属于母公司股东净资产3209.33亿元,较年初增长5.7%,对应BVPS为11.35元/股;寿险新业务价值601.17亿元,同比增长21.9%;期末内含价值7341.72亿元,较年初增长12.6%,对应EVPS为25.97元/股;每股分红0.4元(含税),分红率35%。

投资要点:

投资收益兑现+准备金补提改善驱动业绩增长,剩余边际规模可观:公司全年业绩增长68.6%,主要系总投资收益同比增长19.3%至1290.2亿元(息类收入稳定增长+公允价值变动损益大幅增加),全年净投资收益率、总投资收益率为4.91%、5.16%,分别同比提升25、55个BP,考虑浮盈/浮亏后的综合投资收益率为4.54%,低基数下同比大幅提高211个BP。此外,第四季度准备金补提对账面利润的负向贡献大幅减缓,全年减少税前利润90.23亿元,同比下降39%。公司年末剩余边际规模6079.41亿元,同比增长18%,未来逐年摊销将有力保障寿险利润稳定释放。分业务板块来看,寿险业务同比增长99%至293.15亿元(投资+准备金驱动),占比70.3%,健康险、意外险占比分别为7.8%、1.3%。

保费结构继续优化,首年期交+续期拉动,个险渠道贡献核心价值:1)长险新单保费中,期交业务1131.21亿元(其中十年期及以上期交业务660.03亿元,占比升至58%),同比增长20.4%,比重进一步提升7.71个pct.至64%,续期保费同比增长28.9%至2881.06亿元,续期拉动总保费增长18.8%。分险种来看,健康险新单保费同比增长27%至408.45亿,保障业务强劲增长。2)全年NBV同比增长21.9%至601.17亿元,增速小幅超预期,其中,个险渠道贡献比重88.4%,其按首年保费计量的新业务价值率47.2%。此外,NBV推动内含价值增长12.6%至7341.72亿元,增速相对低于同业主要系投资回报偏差、市场价值和其它调整等因素负贡献。

2018年预计利润保持高增速+NBV增长趋缓,稳健经营提升价值:2018年以来,受监管新环境叠加银行理财产品收益率上行等因素影响,储蓄型保险产品吸引力下降,寿险开门红新单保费普遍下滑,结合考虑同比高基数,预计公司NBV增速将显著趋缓。长期而言,考虑公司拥有国内规模最大的寿险代理人队伍,年末个险销售队伍达157.8万人,较年初增长5.6%,同时季均有效人力同比增长29.8%,队伍质态向好,同时银保渠道销售队伍较年初扩张43.9%至33.9万人,且银保保险规划师的月均举绩人力同比增长11.3%,预计公司寿险主业仍将保持稳健增长。

投资建议:公司利润增速领先行业,保费结构近年来不断优化,投资收益率亦有所改善,长期而言寿险主业有望稳健发展。预计公司2018、2019年NBV增速分别为4.5%、12.5%,目前A股、H股估值分别仅为0.9、0.62倍2018PEV,长期而言具有低估值优势,维持公司“买入”评级。

风险提示:1)寿险新业务保费持续下滑;2)寿险NBV阶段性负增长;3)长端利率触顶后快速下行;4)蓝筹股大幅回调影响投资收益。