紫金矿业:2017年业绩大幅预增,重估潜力大

2017年报业绩大幅预增,符合市场预期。1月23日,公司发布2017年年度业绩预增公告,2017年归母净利润比上年同期增加15.7~17.5亿元,同比增加85%~95%;这意味着Q4单季实现归母净利润在11.95~13.76亿元,相对于Q3环比大增4.85~6.66亿元,符合市场预期。

铜、锌量价齐升是2017年业绩大增的主因;而矿产金产量小幅下滑,国内金价涨幅也有限。2017年,沪铜、沪锌均价分别从2016年的3.8万、1.66万涨至4.91万和2.38万元,涨幅分别为28.8%和43.4%;而我们预计公司铜、锌产量分别从2016年的15.5万吨、25万吨提升到20万吨和27万吨,增幅分别为29%和8%,铜产量增长主要受益于紫金山金铜矿与阿舍勒铜矿的铜技改项目,以及刚果金科卢韦齐铜矿的投产,矿产锌产量主要受益于俄罗斯图瓦及乌拉特后旗项目的产量增长。矿产金方面,国内金价2017年涨幅仅有2.91%,而公司黄金产量受紫金山金铜矿及陇南紫金黄金产量下滑影响,Q3同比下降11%。

非经常性因素对2017年业绩负面影响较大,2018年有望回转。从已公告的Q3单季度业绩看,非经常性的主要影响因素包括汇兑损益-3.64亿、投资收益-3.21亿、公允价值变动-0.30亿以及资产减值损失0.16亿,合计7.31亿元,其中汇兑损益与投资收益主要受制于年内人民币汇率升值及冶炼套保头寸亏损,这种情况预计在2017Q4和2018年逐步回转。

矿产铜增产潜力巨大。我们预计公司2017~2018年矿产铜产量分别为20万吨、24万吨,增量主要来自于紫金山金铜矿技改、刚果(金)科卢韦齐铜矿投产,以及黑龙江多宝山二期扩产项目,目前项目推进较为顺利,2017年上半年已完成铜产矿产量9.2万吨。

卡莫阿铜矿资源储量巨大,将成为2019年后公司矿产铜的主要增长极。公司拥有刚果(金)卡莫阿铜矿43.5%权益,该矿是目前全球规模最大的未开发高品位铜矿,拥有铜资源储量3,600万吨(相当于中国铜储量的36%),平均品位2.8%(国内平均品位0.6%)。公司公告正与合作方加拿大艾芬豪公司共同推进矿山建设,计划2019年建成年产40万吨年产能,并在2023年扩产至80万吨,预计项目建成后公司将迈入全球十大铜矿企业之列。

铜、锌价格上行,金价厚积薄发;考虑到矿产铜、金、锌在2018年均有明显增长,非经常性负面因素也会逐步消化和回转,公司业绩弹性将显露峥嵘,紫金重估潜力巨大。2017年以来,以欧美引领的海外需求显著复苏,而供给端全球定价金属铜、锌均处于产能收缩周期,价格连创新高并推升通胀预期,而由此带来的美国实际利率下行也利好黄,金价有望逐步上行。我们认为紫金矿业以黄金、铜、锌为主的产品结构最为受益于多金属共振的涨价趋势,在此背景下,我们预计公司矿产铜产量在2018年有望升至24万吨,矿产金产量有望回升至40吨/年,锌产量有望升至30万吨,再加上公司非经常性损益的相关因素逐步消化和回转,公司业绩弹性有望在2018年显露峥嵘,紫金重估潜力巨大。

投资建议:“买入-A”投资评级,将6个月目标价上调至7元。在2018~2019年金均价280元、285元,铜均价5.5万元、6万元,锌均价维持2.6万元相对保守的假设下,我们预计公司2017年~2019年EPS分别为0.15元、0.25、0.35元;鉴于公司在金属价格看涨下的高业绩弹性、矿产铜的未来增产潜力、优秀的矿业并购能力以及2011年以来持续逆势并购所带来的雄厚储量,给予“买入-A”的投资评级,6个月目标价为7元,相当于2019年20x的动态市盈率。