中国神华:重组合并大概率成功,建议持续关注

报告指出,神华与国电的合并大概率将成功。一方面,目前政府主导电价的情况下,煤炭企业与电力企业分居跷跷板的两端,煤价高则电力亏损,煤价低则煤炭亏损,不利于企业盈利稳定。而神华因其煤电联营的策略,在过去数年间维持稳定的盈利水平,为行业树立了标杆。因此,煤电联营将会是此次煤电行业整合的基本方略,神华与国电的合并将成为行业整合的示范案例。另一方面,2017年3月27日中国神华(17.38,0.30,1.76%)原董事长张玉卓辞去董事长职务后,神华集团与上市公司董事长职务已空缺达3个月,而国电集团总经理职位亦空缺超过半年。该行认为这是为将来合并后的国家能源投资集团留出相应职位空缺。

煤炭业务受益于产业整合。该行认为,无论何种重组方案,神华都将从未来的产业整合中受益。无论是否保留国电电力的上市平台,神华都将整合新集团下的煤炭资源,一方面将进一步扩大其煤炭板块的市场份额,另一方面结合神华优质的铁路和航运资源,亦能提升原国电旗下煤炭业务的盈利能力。

火电业务长期具有改善空间。短期内火电业务受国内装机容量过剩影响,发电小时数过低,盈利性较差。

但我国人均发电量仍远低于发达国家水平,未来电力需求增长空间巨大。由于国内资源禀赋问题,在较长时间内,煤电依然将是我国电力供应的主要来源。随着目前新建煤电项目审批暂停,该行预计未来现有火电机组发电小时数将逐步提升,盈利能力改善。因此,该行认为可能并入神华的国电煤电板块业务将不会对神华未来的盈利造成负面影响。神华未来每年2-3GW的新增装进容量亦表明了管理层对于电力业务的持续看好。

加深新能源业务布局,优势互补。神华集团长期发展战略是成为世界级的清洁能源供应商。目前神华集团是正积极布局新能源业务,尤其是氢能,鄂尔多斯、榆林、新疆、宁东等项目均具备制氢能力,未来神华将积极开拓氢燃料电池等氢能利用项目。国电是五大电力集团中新能源占比最高的公司,也是全球风电装机容量最大的公司。安信看好未来神华与国电在新能源业务方面的优势互补,进一步增强其在清洁能源领域的竞争优势。

低估值待重估,建议持续关注。该行初步预测公司2017年归属于母公司股东净利润可达人民币350亿元,EPS为1.76元,对应除权后2017年P/E仅为8倍。公司预测1H17净利率同比增长100%,该行预计公司半年报业绩将继续超过指引。公司目前P/B仅为0.9倍,远低于高煤价时期公司平均估值水平(1.5-2.5倍P/B)。此外,目前神华A/H股溢价率已达30%,该行认为本次重组将带动市场对神华的公司价值进行重估。

风险提示:i)煤价超预期下跌;ii)国企改革进度不达预期。