华兰生物:业绩短期低于预期,血制品行业“新常态”

半年报业绩预告低于预期。我们判断主要有以下几个原因:

非经常性层面,今年获得的政府补助较去年同期少4500万元左右,如剔除这个因素,上半年公司利润增速预计在20%以上。

二季度单季扣除政府补助后利润预计在1.47~2.09亿元之间,同比增速约在-11%~26%之间,增速环比明显下滑。

经营层面主要原因是血制品销售不达预期,我们判断可能是白蛋白影响较大,同时静丙销售也有一定压力。在一季报跟踪中我们有分析公司存货和应收账款的增加,以及人白的渠道压力。从目前情况看,压力影响超预期地在二季度开始体现。

当前对血制品行业的观点:在一季度公司点评《行业逐步告别量价齐升,龙头成长稳健不改长期乐观》中,我们提出了血制品行业逻辑的更新观点。我们认为:

随着采浆量的不断提升,血制品行业正在告别量价齐升、小厂都可以凭借人白静丙等小品种丰衣足食的时代。

由于血制品来源于采浆,且我国血制品行业过去较长时期缺乏影响重大的新品种和新需求,我们认为这个行业既有成长属性(社会卫生开支的增加和患者对血液制品的需求增长),又有周期属性(需求和供应周期性的消长),未来周期属性将会进一步凸显。

在品种结构方面,凝血因子类目前缺口仍然较大,短时间供需难以逆转,依然会保持旺盛;但作为我国血制品最大品种的人白随着采浆上升和进口血制品的大量涌入,可能率先出现过剩;静丙的销售需要血制品企业更大力度的推广和销售行为,需要时间。

行业进入新常态,龙头公司依然有长线价值:在新的行业环境下,血制品企业一方面需要提高销售能力,加强渠道建设和市场推广,更好把握刚性需求;另一方面需要丰富产品数量、提高产率得率、创造新的需求。在这种要求下,龙头企业拥有最佳的经营效率和抗风险能力。在血制品依然刚性稳定增长的需求环境下,龙头公司将穿越周期,保持稳定增长,并有望对小企业实现整合。我们继续看好血制品行业长期的资源属性价值。

疫苗和单抗业务不断发展,为未来储备潜力:随着国内疫苗行业的复苏,新流通秩序的建立,以及公司疫苗布局效果的逐渐显现,我们预计公司疫苗业务将逐步减亏乃至扭亏为盈,减小对业绩的拖累;公司参股华兰基因布局单抗等重组蛋白业务战略坚定、布局力度大、软硬件条件国内一流,品种梯队合理,是公司未来把握生物医药行业发展方向的重要筹码。

盈利预测

考虑到当前血制品渠道压力,我们预测公司2017-2019年EPS为0.99,1.18,1.42元,同比增长18%,19%,20% n 在行业新常态下,公司作为行业龙头,经营稳健,仍然具备长线价值,给予“增持”评级。

风险提示:

血制品供需关系进一步恶化;存货和应收账款对现金流的压力。