滨江集团:业绩略低于预期,未来预售收入面临挑战

滨江集团公布的2010年净利润为人民币9.66亿元(每股盈利:人民币0.71元),同比增长44%,较我们/万得市场预测低9%/5%。要点:(1)盈利小幅不及预期主要是毛利率(37%)较预测低1个百分点所致。由于2010年预售的项目利润率较高,我们预计2011年结算毛利率(39%)将小幅改善;(2)由于2010年预售收入强劲,截至2月份的未结算预售收入约为人民币125亿元,我们估算2011/2012年预期收入的100%/70%已经被锁定(而A股同业为95%/25%)。

但是,展望2011年,由于滨江集团致力于高端产品的开发,缺少新楼盘推出,而且杭州市场持续疲软,我们预计合同销售收入将下滑9%至人民币104亿元;(3)截至2010年底,净负债率下降至38%(而截至2009年底的净负债率为59%),略好于同业。

投资影响。

我们根据最新项目进展将2011-2013年每股盈利预测微调-2%至2%,并将我们的12个月目标价格小幅上调至11.50(之前为人民币11.40元),估值基础仍是较2011年预期净资产价值折让40%。该股当前股价较我们的2011年底预期净资产价值折让42%,2011年预期市盈率为10.5倍,而A股同业的折让和市盈率分别为49%和11.2倍。我们维持对该股的中性评级。主要风险:上行风险:预售收入好于预期;下行风险:紧缩政策过度导致预售收入差于预期。