九牧王:收入降3.7%、投资收益、营业外收入促净利增长

收入下降3.70%,净利增13.01%、扣非净利降23.03%

16年1-9月公司实现收入15.43亿元,同比下降3.70%;归母净利润3.13亿元,同比上升13.01%,EPS0.54元。扣非净利降23.03%,净利实现增长主要由于投资收益同比增173.84%至7753万元、营业外收入同比增206.36%至2036万元;扣非净利下降主要为收入下降同时费用率上升所致。

16Q3单季收入下降3.02%,净利上升114.25%。分季度看,15Q1-16Q2收入分别同比增3.25%、8.65%、9.98%、14.30%、3.89%、-13.77%,净利分别同比增-11.50%、28.55%、-39.02%、190.33%、0.36%、-27.21%。16Q3单季收入下滑主要由于终端零售不佳、但较Q2降幅有所减小(主要为二季度叠加南方多雨天气影响),净利增幅较大主要为财务费用减少以及投资收益、营业外收入增加所致。

主品牌渠道调整、直营占比提升,FUN、J1新品牌快速增长

(1)16年9月末渠道总数2780家、较年初净关店12家(其中直营901家、加盟1879家,分别较年初增加24和减少36家)。分品牌来看,主品牌九牧王总店数2683家、净关店54家(其中直营833家、加盟1850家,分别增加4家和减少58家);FUN总店数82家、净开店27家(直营65家,加盟17家,分别增加17家和10家);J1品牌总店数15家(直营3家,加盟12家)。

(2)分品牌来看,主品牌九牧王收入14.71亿元、同比降6.43%,FUN品牌收入3675.42万元、同比增116.78%,J1品牌收入995.05万元。(3)分渠道来看,直营店收入5.72亿元、同比增0.91%,加盟店收入8.11亿元、同比降10.14%;1-9月直营收入占比37.69%、较去年同期35.68%提升2PCT;线上收入1.24亿元,同比增长33.54%。

(4)分地区来看,各个销售区域收入均出现不同程度下降。其中主要市场华东、中南、华北分别降6.54%、2.61%和1.10%;西南、西北、东北分别降4.42%、5.65%和3.29%。

毛利率基本持平、费用率上升,投资收益和营业外收入大增

毛利率:16年1-9月毛利率同比下降0.06PCT至57.76%。分品牌看,主品牌九牧王毛利率同比上升0.08PCT至58.11%,FUN毛利率升1.64PCT至60.29%,新品牌J1毛利率为48.52%。15Q1-16Q3毛利率分别为56.72%(+0.34PCT)、59.90%(+1.59PCT)、57.22%(+3.96PCT)、58.32%(+1.00PCT)、57.43%(+0.70PCT)、59.48%(-0.43PCT)、56.88%(-0.33PCT)。

费用率:16年1-9月期间费用率上升4.41PCT至35.65%,其中销售费用率上升4.47PCT至27.16%,主要为广告宣传费及装修费上升所致;管理费用率上升0.25PCT至9.06%、绝对值同比下降1.00%,财务费用率下降0.30PCT至-0.57%。16Q3销售、管理和财务费用率分为25.72%(+3.24PCT)、8.59%(+0.13PCT)、-0.92%(-3.53PCT)。

其他财务指标:

1)三季度末存货较年初增23.30%至7.21亿元,主要为秋冬备货以及新品牌增长增加备货所致,存货/收入为46.70%、存货周转率为1.00(低于去年同期1.13)。

2)应收账款较期初降16.18%至1.36亿元。

3)投资收益同比上升173.84%至7753万元,主要系报告期内因处置交易性金融资产收益以及上年同期处置交易性金融资产亏损所致。

4)营业外收入同比上升206.36%至2036万元,主要系报告期内收到的政府补助增加所致。

5)资产减值损失较去年同期减少7.95%至5560万元。

6)经营活动产生的现金流量净额同比减少38.45%至2.52亿元,主要系报告期内营业收入减少导致销售商品、提供劳务收到的现金减少,另外采购商品增加导致购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。

零售转型持续推进,外延并购仍存预期

我们分析:1)主业方面,受到终端零售环境持续低迷影响男装行业复苏趋势尚未明确,公司积极推进多品牌战略、产品线规划逐步清晰,在客群细分背景下有望提升品牌影响力与客户粘性;2)渠道方面零售转型持续推进、主品牌九牧王直营占比持续提升下有望带来毛利率提升、店效改善,J1品牌已开设15家门店、FUN品牌目前开设82家门店,随着渠道拓展与品牌影响力的扩大未来有望成为公司新的利润增长点;3)投资方面,公司15年以来先后发起设立互联网产业基金、新文化产业基金,并参股超级导购APP和韩都衣舍等,9月末公司货币资金7.30亿、加上银行理财产品(16H1为7.43亿),年初16亿公司债券获准发行、已发行一期公司债2亿,进一步强化资金实力、可以为后续外延并购提供支持,在强化男裤优势战略下引入国际品牌方面仍存外延预期;资本运作方面,公司一期员工持股计划于2016.9.30到期,均价15.11元/股(考虑分红影响),提供安全边际。

公司目前估值较便宜,市值93亿、PB2.10倍,账上现金充裕。主业虽仍处调整期,但零售转型提效、多品牌开拓值得期待,未来有望受益于行业供给端收缩带来的集中度提升。同时公司在时尚产业投资布局方面有望继续推进,后续仍存并购预期。维持16-18年EPS0.74、0.82、0.92元,维持“买入”评级。

风险提示:终端零售持续低迷、时尚产业布局进展不及预期。