兴源环境:超前产业链布局,紧握PPP战略机遇

投资要点

半年报业绩靓丽,全产业链运营成效显著

公司上半年业绩在预告范围内,符合市场预期。2016年半年报营业收入8.56亿元,同比增加128%;归母净利润1.2亿元,同比大增240%,与一季度同比增长252%接近,主要由于上半年中艺生态2月并表影响。

分业务看,疏浚堤防工程业务营收1.8亿元,同比增长53%,主要由于政府加大水利工程投入及公司技术优势;生态建设业务营收4.8亿元,是并购中艺生态新增业务,超过疏浚堤防工程、压滤机、环保工程业务的总和,实现公司业绩规模跨越式增长;压滤机业务营收1.2亿元,同比减少38%,主要受煤炭化工领域去产能及竞争加大影响,预计未来PPP项目进入施工阶段后将大幅增加自有压滤机的需求;环保工程业务营收0.8亿元,同比减少25%,主要由于目前全国PPP项目进入执行阶段占比不到9%,预计PPP项目进入大量开工阶段后将大幅增加环保工程业绩。

PPP模式前景广阔,储备营收13倍PPP项目

截至2016年上半年,全国PPP全部入库项目9,285个,总投资额10.6万亿元;全国市政工程类PPP项目共计3241个,总投资额2.8万亿元;污水处理项目数为740个,占市政工程类PPP项目22.8%,排名居首。公司利用PPP政策契机,签订了包括九江市柘林湖湖泊生态环境保护在内的PPP项目协议金额117亿元,协议金额为公司2015年销售收入的13.2倍。

水污染依然严峻,水十条+PPP共同发力

全国废水的排放量逐年增加,导致自然水体不断恶化,水资源污染形势十分严峻,2015年地下水质较差和极差的比例仍然高达61.3%。水十条政策与PPP政策共同发力,全国PPP项目库累计安排污水处理项目1838亿元,供水项目1266亿元,海绵城市项目680亿元,垃圾处理项目576亿元,排水项目243亿元,合计水污染处理相关项目4603亿元,投资需求巨大。

苦练技术内功,打造水处理全产业链服务商

通过对浙江疏浚、水美环保、中艺生态等公司的并购和整合,公司具备“环保装备+疏浚+水处理+生态修复及景观化”水处理全产业链优势。同时公司非常重视技术积累和研发投入,2015年投入研发费用3497万元,占营业收入比重3.95%,较水处理行业领先企业碧水源公司高出1个百分点,2010年后研发费投入比例连续5年高于碧水源公司。

设立30亿固废产业并购基金,探索公司扩张新模式 8月26日,公司董事会议案同意公司与兴源控股、礼瀚投资、壹舟基金共同发起设立环保产业基金。周立武、韩肖芳夫妇为环保产业基金、兴源环境、兴源控股、壹舟基金的实际控制人。由于公司最新已审批担保授信额度达到11.1亿元,占2015年末经审计净资产的97.5%,后续PPP业务扩张和产业扩张受到限制。基金能够在不干扰主业的情况下有效试错和筛选,作为兴源环境下一步固废和危废处理业务扩张的先锋部队,在3年的投资期迅速完成固废产业整合,经过2年管理期后将优质资产注入上市公司,为公司3年后的业绩飞跃种下想象空间。

盈利预测及投资建议

受益于“水十条+PPP”、“中央+地方”政策共同发力,公司储备117亿元充足PPP项目,同时压滤机业务有望超预期增长。预计16/17/18年,公司归母净利润分别为3.8亿元、6.8亿元、8.7亿元,EPS分别为0.75元、1.33元、1.71元,对应PE为57、32、25。参考可比公司2017年的预计平均估值水平,目标价位59.8元,涨幅潜力39%!给予“买入”评级。

风险提示

(1)PPP政策进展不及预期。 (2)PPP项目政府付费及可行性缺口补助兑现风险。