新华保险:收益率下行,内含价值回升

事件:2016年8月30日新华保险发布2016年半年度报告。根据报告,新华保险2016年上半年实现归属于母公司股东的净利润约33亿元,同比下降50%。

投资收益下降以及准备金补提是净利润同比下降的主要原因。2016年上半年新华保险投资收益(含公允价值变动损益,不含对联营企业和合营企业的投资收益)同比下降47%,占营业收入比例由2015年末的29%下降至2016年上半年的19%。2016年上半年,公司由于精算假设变动的影响(主要是准备金折现率的调整),使得公司减少税前利润约15亿元。2016年750日10年期中债国债收益率将下降约25bps,预计公司还将下调准备金的折现率,而公司折现率每减少50bps,净利润将减少约129亿元,预计公司将通过上调合理溢价部分的假设来减小折现率下降的幅度,以降低补提准备金对利润的影响。

保费规模同比下降,但业务质量明显提升。2016上半年公司实现保费收入约710亿元,同比下降2.2%,下降的主要原因在于2016年以来公司大幅压缩银保趸交业务(同比下降28%),而银保首年期缴业务(同比上升70%)和个险业务(同比上升18%)高速发展,上半年公司个险有效人力达到11万人,同比增长38%,推动个险新单业务同比增长达27%,新单业务保费收入的增长和业务结构的优化推动新业务价值增长18%,我们认为随着投资收益率的下滑,下半年保费增速会出现一定的下滑,但2016年新业务价值增速有望保持在10%-13%%左右。

2016年退保率将持续优化。2015年公司退保率达到9.3%(中国人寿5.5%,中国平安1.8%,中国太保4.2%),达到历史峰值,2016年上半年公司退保率为4.9%,较去年同期下降2.7个百分点,我们预计,随着2016年以来公司渠道结构和产品结构的持续优化,2016年退保率将改善至5.5%左右。

投资收益率下滑,但好于其他上市公司。2016年上半年上证综指下跌17%,公司缩减权益类资产规模,截至2016年上半年,公司股票基金资产规模较2015年末下降15%,占比由2015年末的13.5%降至2016年上半年末的11%。公司债券资产规模占比约为37%,而2016年债券收益率由年初的2.87%下降至上半年末的2.84%,使得公司2016年上半年投资收益(含公允价值变动损益,不含对联营企业和合营企业的投资收益)同比下降47%,其他综合收益同比下降约69%,总投资收益率下降至5.3%,但受益于公司非标资产占比较高,总投资收益率仍高于其他上市公司(中国人寿、中国平安约4.4%、中国太保4.7%),投资收益率的下降对下半年保费增速会产生负面影响。

利率下行利好净资产。2016年上半年公司大类资产配置中债券占比约为37%,其中计入可供出售金融资产科目的占比约为19%,债券利率下降将会提升债券资产的公允价值,并提高净资产规模。

投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价49.8元。预计2016年-2018年EPS分别为1.37元、1.86元、2.34元。

风险提示:宏观经济大幅下行、市场大幅下行、