招商银行:业绩符合预期,不良生成率增速趋缓

事项:

招商银行公布16年半年报,2016年上半年净利润同比增6.5%。总资产5.54万亿元(+6.1%,YoY/+1.94%,QoQ)。其中贷款+14.4%YoY/+3.2%QoQ;存款+7.29%YoY/+3.17%QoQ。营业收入同比增8.4%,净息差2.58%(-20pbs,YoY/-4bps,QoQ),手续费净收入同比增22.9%。成本收入比23.4%(-0.96pct,YoY)。不良贷款率1.83%(+2bp,QoQ)。拨贷比3.45%(+13bp,QoQ),拨备覆盖率189%(+6pct,QoQ)。公司核心一级资本充足率12.09%(-4bpsQoQ),资本充足率12.46%(-148bpsQoQ)。

平安观点:

息差降幅缩窄,非标投资规模收缩。

招商银行上半年净利润同比增6.8%,基本符合我们预期(5.0%),其中营收同比增8.4%,较1季度14.8%的水平有所下滑。净利息收入同比增1.39%,受到息差收窄和规模增速放缓的双重影响。从息差来看,公司2季度息差环比1季度下降4BP,收窄幅度好于1季度(13BP),但同比19BP的息差收窄幅度依然对净利息收入增速造成负面影响。招行上半年资产规模环比年初仅增1%,在贷款增长保持稳健的情况下(环比年初增7%),非标投资规模的压缩(较年初减少23%)拖累了规模增长,我们认为虽然今年MPA考核并不会对银行形成硬性约束,但广义信贷监管框架下银行大幅扩张非标投资的做法长期来看不可持续,未来银行对非标资产配置的调整值得关注。另需注意的是,上半年营改增的试点也对招行的账面营收造成一定负面影响(部分税收影响直接体现在收入中),若剔除营改增因素,我们估算招行营收同比增速仍保持在两位数水平。

手续费增速保持稳健,资产管理规模稳步增长。

招行上半年手续费收入同比增23%,增速基本保持平稳,其中理财、托管、代销等业务保持良好增长势头(理财同比增103%,托管增52%,代理增10%),带动公司非息收入占比维持在40%的优异水平。公司资产管理规模扩张稳健,上半年环比年初增长12%,资管规模成功突破2万亿大关,继续在股份制银行中保持领先。

资产质量表现好于预期,不良生成率增速趋缓。

招行银行2季度不良率为1.83%,环比1季度增长2BP,我们测算的2季度单季年化不良生成率为1.69%,较1季度环比小幅增长6BP,明显好于去年同期水平(2.35%),关注类贷款比率为2.48%,也较年初下降13BP。90天以上逾期与不良贷款比率为94%,环比年初基本持平,不良认定依旧保持严格。招行2季度资产质量呈现趋稳态势,好于已披露业绩的其他股份制银行的表现,考虑到公司的不良认定较同业更为严格,未来的资产质量压力将小于同业。公司2季度信贷成本为2.37%,依然维持高位,带动拨备覆盖率环比1季度上升6pct至189%,拨贷比上行14BP至3.46%,来拨备计提压力不大。

投资建议:公司上半年业绩符合预期,资产质量呈现企稳趋势,我们认为招行近年来调整业务重心,立足零售业务优势,加大零售按揭贷款、财富管理、代销等业务的占比,在经济下行过程中提升了资本回报率并控制了整体业务风险,符合长期银行业转型的方向,这也是我们非常看好招行的重要原因。我们维持16/17年净利润增速5.4%/7.6%。对应PE7.6x/7.0x、PB1.1x/1.0x,维持招行“推荐”评级。

风险提示:价格竞争加速银行息差收窄,资产质量恶化超预期。