富安娜:继续推进大家居布局,实施二期限制性股票激励

15年收入、净利个位数增长,单季收入Q4增长较多、16Q1下滑

15年公司实现营业收入20.93亿元,同比增长6.24%,归母净利润4.01亿元,同比增长6.55%,EPS0.47元,10股派1元(含税)。扣非净利3.80亿元,同增5.50%。

15Q1-15Q4收入分别增2.26%、-0.40%、-2.18%、18.49%,净利分别增0.44%、43.70%、-21.81%、13.69%。Q3业绩下降较多主要为公司增加开大店数量、导致Q3销售费用同比大增32%所致,Q4增幅回升。

16Q1收入降6.78%、净利降12.38%,EPS0.11元。16Q1收入出现下滑主要因公司将主要精力投放于大家居业务所致;在Q1资产减值损失降277.79%至-230万元的情况下净利降幅仍较大,主要受到毛利率降、费用率升影响。

仍处于净关店,电商增15%有所恢复

(1)15年公司共1704家店,外延店铺增速为-15%(直营增加43家至609家,增8%,加盟减少354家至1095家、降24.43%);2015年末直营店总面积63002.82㎡,较上年增13.18%,直营单店平均面积提升5.19%;直营店平效1.30万,较上年降6.84%。

(2)分品牌来看,主品牌富安娜收入16.83亿、同比增5.95%;馨而乐收入2.73亿、同比增9.35%;其他品牌收入规模较小,圣之花、酷奇智、维莎收入分别增9.55%、44.05%、-6.60%。

(3)分渠道来看,直营收入6.54亿、增5.44%,加盟收入8.64亿、增3.04%,电商收入3.80亿、增14.94%,线上占比自14年的16.77%提升至18.14%。依靠双十一、促销等的电商模式逐渐面临瓶颈,从之前的高速增长放缓到14年的6%,15年有所回升。

(4)从量价增长来看,销量上升6.81%,推出价格下降0.53%。

(5)分地区来看,各地区收入均呈增长趋势,主要地区华南增长6.72%,竞争对手强势区域华东和华中分别增长10.24%和1.28%,华北、西南、西北和东北分别增长11.27%、0.84%、9.65%和6.46%,国外地区下降80.85%。

15年毛利率略降、费用率上升,存货压力不大

毛利率:15年毛利率同比下降0.27PCT至51.05%,主要为让利扶持加盟商所致。我们之前判断,13年公司毛利率在成本控制、电商占比提升情况下达到历史最高水平,预计未来毛利率持平略降,14年、15年毛利率变化均符合我们之前判断。

15Q1-16Q1毛利率分别为51.31%(-1.57PCT)、52.88%(+1.80PCT)、49.81%(-0.58PCT)、50.66%(-0.37PCT)、50.87%(-0.44PCT)。

费用率:15年期间费用率上升1.08PCT至27.18%。其中,销售费用率升0.99PCT至23.47%,主要系职工薪酬、租赁、装(维)修费、货柜陈列增加所致;管理费用率升0.49PCT至4.54%,主要系研发费用与职工薪酬增加所致;财务费用率降0.40PCT至-0.82%,主要系存款利息收入增加所致。

15Q1-16Q1销售费用率分别为20.80%(+1.33PCT)、24.64%(-2.20PCT)、26.99%(+7.06PCT)、22.50%(-1.09PCT)、22.68%(+1.88PCT);管理费用率分别为3.53%(+0.17PCT)、5.75%(-0.82PCT)、5.51%(+0.18PCT)、3.97%(+1.83PCT)、4.16%(+0.63PCT);财务费用率分别为-1.21%(-1.14PCT)、-1.08%(-0.65PCT)、-1.31%(-0.79PCT)、-0.19%(+0.38PCT)、-0.67%(+0.54PCT)。

其他财务指标:

1)15年末存货较年初增0.45%至5.34亿,其中存货/收入为25.50%,存货跌价准备/存货为26.54%,存货周转率为1.92、自2013年以来有所改善。16Q1存货较年初增6.02%至5.66亿。

2)应收账款较年初增155.14%至1.94亿,主要是由于销售结构发生变化、让利加盟商致使订货增加。16Q1应收账款较年初降39.13%至1.18亿,主要是收到授信客户货款所致。

3)资产减值损失较去年同期增长134.61%至1381万,其中存货跌价损失、坏账损失分别增加137万、增加655万;16Q1资产减值损失同比降277.79%至-230万,主要系收到授信客户货款转回坏账准备。

4)营业外入同比增长57.19%至1099万,主要由于政府补助增加;16Q1营业外收入增152.94%至147万,主要由于政府补助增加。

5)投资收益同比增加8.58%至1831万元,主要由于理财产品投资收益增加;16Q1投资收益同比增长56.49%至750万元,主要由于理财产品投资收益增加。

6)经营活动现金流量净额较去年同期减少33.23%至2.91亿元,主要系原材料采购及职工薪酬现金支出同比增加所致。16Q1经营活动现金流量净额为4274万,同比上升602.77%,主要为销售回款增加且采购支出减少所致。

调整优化渠道及供应链,继续推进“整体大家居”战略

公司以“艺术家纺”为核心,持续调整优化渠道。传统渠道方面,撤停小店增开大店,将一小部分加盟店转为直营店,对各主要门店升级改造,加大家居品类的扩充,增加货柜陈列的饱满度,加大顾客成交率,提高单店销售能力;线上渠道方面,初步建成一体两翼的全渠道营销体系,即以天猫、京东、唯品等第三方平台为主体,公司自建官方商城、微商城和以杭州执御为载体的跨境电商为两翼的全渠道营销架构。2016年计划继续推进渠道、供应链优化与内部管理提升,推行加盟商商会模式,将龙华工厂定位为新业务的孵化基地、建立以区域中心为核心的配送模式,完成ERP定制系统一体化。

公司紧紧抓住“C2B模式定制家具”集成大家居这一新的商业机会,对于艺术家居生活方式从“家纺”向“整体家居”拓展,设计拓展到更多的家居用品开发上,提供艺术化全屋定制的家居生活解决方案(床、床垫、沙发、地毯、墙纸、瓷砖以及配套软装等)。“集成智慧大家居”一体化的战略正在成为富安娜下一个十年发展中最重要的布局,力争打造家居软装的“一站式购物”,形成具富安娜艺术特质的“中国宜家”。

在“整体大家居”的推进方面,三年前公司就开始进行渠道布局,重新打造专业团队;目前公司完成了大部分种类家居产品的设计和其小批量的试产投入,包括投入1.4亿元引进世界上最先进的三条德国全自动化家具生产线-生产系统化、智能化、集成化的工业4.0高科技设备,并且为此扩大了龙华、常熟、南充的生产基地,布局从大西南、大西北延伸到华南华中,有效解决了家具行业关于物流半径的最大瓶颈;渠道方面,未来计划以深圳直营为中心,再以加盟形式推开,富安娜.家全球1号旗航店预计于2016年6-7月于深圳总部启动。另外,公司将与设计公司、房地产公司合作在新开楼盘中建设富安娜全屋定制样板间,并通过“富安娜家居生活馆”网上平台快速实现以定制家具为核心的C2B+O2O互联网模式。

股票期权/限制性股票激励持续推进,员工持股计划及回购提振信心

公司在上市前向内部员工发行了股票,2012.12.30日对首发前限售股实施了解禁。上市后又分别于2011年和2012年实施了两期股权激励计划(见表1、表2),使激励对象扩大到了500多人。2014年公司进一步实施首期限制性股票激励计划(见表3)。

2016/2/2公司公告二期限制性股票激励计划,拟通过定向发行授予559名激励对象(董监高2人)以4.80元/股限制性股票2000万股(首次授予1800万股),占总股本2.40%,自授予日满1年满足解锁条件的可以在未来2年内按10%、20%、30%、40%分期解锁,解锁条件为以2015年业绩为基准,2016~2019年收入增长率分别不低于3.00%、6.09%、9.27%、12.55%。2016/3/10完成首次授予部分1800万股授予,预计未来四年该股票激励计划成本1528.20万元,2016~2019年预计摊销费用分别为793.10万元、536.22万元、179.42万元、19.46万元,将影响当期净利。

2015/9/8公司公告实施员工持股计划,总人数不超500人,资金来源为公司员工自有资金(不超4000万元)以及公司控股股东林国芳先生按照借款:自筹=4:1的比例提供借款,该计划存续期为不超过48个月,锁定期为36个月。2016/3/10完成购买,累计买入1786.92万股、购买均价10.93元/股,锁定期2016.3.10~2019.3.9。

2015/7/30公司公告回购预案,在股价不超过15.03元/股的情况下回购不超3亿元。2016/1/15公告回购实施完成,以总金额3亿元回购2638.17万股,占总股本3.06%,回购价格9.68-12.30元/股,均价约11.37元/股。回购完成后公司股本由8.61亿股减少至8.35亿股。

预计16年上半年净利增-10~10%,看好“整体大家居”战略逐步落地、17年业绩贡献将增强

家纺行业中低端竞争激烈、同质化严重,在终端需求疲弱的市场背景下行业将面临洗牌;而技术含量高、高附加值的中高端市场供给还比较有限,不能够满足城市消费者在家纺文化以及保健意识的需求。因此,公司定位于中高端家纺品牌,1)立足“艺术家纺”的多品牌策略,狠抓产品研发设计,强调产品差异化和特色;2)不断延伸产品多样性,开发品类更为齐全丰富的家居产品;3)积极调整未来战略规划,在家纺向大家居的延伸布局上也更加进取,力争打造家居软装的“一站式购物”。

公司预计16H1归母净利1.65~2.01亿元,同比增长-10~10%。我们认为:1)家纺主业方面,公司产品设计、研发能力较强,多品牌策略满足终端消费者多样化需求;房地产市场于2015年3月左右开始回升,家纺市场相对于楼市存在大约9个月的滞后期,其需求结构中约20~30%跟地产相关性较强,房地产市场回暖有望对家纺销售形成正贡献。2)整体大家居转型方面,家居市场空间广阔、发展潜力大,公司目标是提供艺术化全屋定制的家居生活解决方案、满足当代城市消费人群的需求,家纺主业独特的设计优势可实现向家居业务的复制;目前生产基地布局等筹备基本完成,可以实现家具产品的量产;预计今年6-7月将开设首家位于深圳的富安娜.家全球1号旗航店、正式推出大家居店铺。随着公司大家居业务逐步揭开面纱,该业务有望为公司开拓新的业绩增长点。由于大家居业务预计于2016年下半年开始投放市场,考虑到新开店铺培育期的影响,我们预计该项业务将于2017年出现放量、贡献业绩。3)对外投资方面,公司分别于2015年1月出资2.02亿元参与设立深圳远致富海三号投资企业(远致富海三号投资14亿持股高新投20%)、持股14.23%,于2015年5月出资2250万元参股浙江执御5%股权、布局跨境电商领域。4)15年收到诉讼执行款587万元,预计后续还将收到执行款480万元、对业绩形成正贡献。

我们继续看好公司“艺术家纺”的差异化优势以及“整体大家居”战略的逐步落地,考虑到16年下半年整体大家居店铺将开始投放,17年业绩将开始出现提升,调整16-18年EPS至0.51、0.62、0.81元,维持买入评级。

风险提示:消费疲软、家居业务推进不及预期。