江海股份2016年一季报点评:业绩初步回暖,薄膜电容增长确定

事件:

公司公布2016年一季度报告,2016年1-3月实现营业收入14.83亿元,同比增长3.56%;实现归属于上市公司股东净利润5.44亿元,同比增长3.48%,其中扣非后净利润5.23亿元,同比增长3.36%。

评论:

公司一季度业绩率略低于预期。公司2016年一季度业绩增速放缓,我们认为一方面来自提价造成的2015Q1业绩高增长(58.8%)和高基数,另一方面来自主打产品阿胶块多次提价导致销量减少。我们预计公司一季度阿胶块销量基本保持不变,依旧是OTC 市场规模最大的单品,而衍生品复方阿胶浆和桃花姬的销售保持5%-10%的小幅增长。

公司毛利率小幅提升。公司2016Q1毛利率为72.6%,同比提升2.5PCTs,判断源于公司2015年11月上调重点产品出厂价15%的同时,国内驴皮价格保持相对稳定,而且海外驴皮原料供应的布局也降低了公司对国内市场的依赖程度。此外,公司一季度销售费用率为21.6%,同比提升0.54PCTs,对于阿胶衍生品种的市场推广力度(电视和网络广告)继续加大。

经营性现金流表现一般。2016年一季度公司经营性现金流为-6.75亿元,同比减少161.55%,我们认为主要源于公司一季度对于客户授信带来的应收票据(同增461.41%)和应收账款(同增44.68%)增加,以及对于原材料如驴皮等储备的加大。

衍生品助力业绩快速增长,创新业务埋下新格局火种。公司积极推进“阿胶+战略”。第二大产品复方阿胶浆正逐步通过功能属性的再定位来令其活力复苏,未来有望保持25%左右增长,桃花姬作为最近3年增长最快的品种,2015年收入超3亿元。阿胶衍生品市场的持续拓展为公司未来业绩的快速增长提供了坚实保障。同时,公司与台湾爱之味和第一生化成立了合资公司,预计未来将借助其在健康饮品方面的经验介入保健饮品领域,创新业务的拓展为公司未来新格局埋下了火种。

风险因素。驴皮价格大幅波动的风险。

盈利预测、估值及投资评级。公司作为中药滋补领域的龙头企业,衍生品市场拓展助力未来业绩快速增长,创新业务预期带来新看点。但结合2016年一季报业绩,下调公司2016/2017/2018年EPS 预测至2.80/3.13/3.46元(原为2.88/3.24/3.61元)。当前股价对应2016/2017/2018年PE 分别为17/15/14倍,参照中药板块可比公司估值水平给予2016年20倍PE,调整目标价至56.00元(原为66.50元),下调评级至“增持”。