万科A:品牌溢价、资源整合的显著受益者

投资逻辑

业绩增长超出预期:公司2015年实现营业收入1955.5亿元,增长33.6%;实现归属于上市公司股东净利润181.2亿元,增长15.1%;加权ROE为19.1%,与2014年基本相当。公司业绩增速超出2014年10.9个百分点,主因结算量增长显著(+35.4%),且地产业务结算毛利率为19.46%,相比2014年仅下降了1.3个百分点,公司业绩增速超出了市场预期。

净利率企稳回升:公司2015年销售净利率13.3%,相比2014年略有回升。分板块来看,房地产税后毛利率下降不大、物业服务上升4.1个百分点、其他业务上升10.8个百分点。考虑到2015年销售均价12,649元每平米(相对结算单价增长13.4%)、拿地平均楼面价4,941元每平米(相比2014年增长13.0%)、三项费率的有效控制等因素,我们认为公司净利率企稳向好的趋势还会延续。

销售增速持续走高:公司2015年实现销售面积2,067.1万方,销售金额2,614.7亿元,同比分别增长14.3%和20.7%。4月6日公司发布月报,2016年Q1完成销售面积545.7万方、销售金额752.4亿,同比增长37.9%和62.4%。三月销售额不仅创出月度新高、平均销售单价也再次突破14,000元。公司品牌溢价能力、存货供应弹性和合伙人制度是公司销售增速持续走高的重要因素。在去库存的大背景下,公司销售的弹性并未因为项目布局66个城市和市场持续分化而有所削弱。

物业服务拓展明显、财务指标稳健:2015年公司物业服务合同建面达到2.15亿平方米,较2014年增长107.8%,其中包干制、酬金制和睿服务约占比0.67、0.22和0.11。另外,公司土地储备充足,在建权益建面3,147万方,规划权益建面3,976万方(不含更新改造项目)。财务安全方面,2015年底公司持有货币资金531.8亿,远超短期借款和一年内到期有息负债266.5亿,净负债率19.3%,维持在行业较低水平;公司由于大部分收入和开支以人民币计值,受到人民币汇率波动的直接影响十分有限。

投资建议

我们预计公司2016年实现EPS1.90元,对应当前股价13PE,考虑到公司新型业务拓展和市占率持续提升,首次覆盖给予增持评级。

风险提示

重大资产重组和股票复牌对公司的影响存在较大不确定性。