中信银行:规模扩张对冲息差下行,资产质量压力不减

投资要点

事项:2015年净利润同比增1.2%,符合我们预期,总资产5.12万亿元(+23.80%,YoY/+10.08%,QoQ)。其中贷款+15.6%YoY/+6.4%QoQ;存款+11.69%YoY/+1.09%QoQ。营业收入同比增16.4%,净息差2.31%(-9bps,YoY/-2bps,QoQ),手续费收入同比增40.9%。成本收入比27.85%(-2.47pctYoY)。不良贷款率1.43%,环比上升1bp。拨贷比2.39%(-14bps,QoQ),拨备覆盖率168%(-11pctQoQ)。公司核心一级资本充足率9.12%(+13bpsQoQ),资本充足率11.87%(-13pctQoQ),分红率25%。

平安观点:

手续费表现良好,核销拨备力度加大使利润增速走低

公司15年净利润增速1.15%基本符合我们预期(2.3%),公司营收增速16.4%,其中净利息收入同比增10.2%,增长保持平稳,手续费收入表现亮眼,增速达41%,包括代理、理财和托管在内的新型业务增长迅速,同比增速分别为107%/47%/46%,传统银行卡业务也保持较快增长,同比增61%,带动手续费收入占比较14提升6%至25.5%,收入成本比28%,同比降2.5%,带动拨备前利润增速达到21%与去年持平,但在资产质量压力下,全年拨备计提增长79%,是拖累公司利润增长的最主要因素。

信贷非标双轮驱动带动资产规模环比快增,部分对冲息差下行

公司15年总资产规模增速23.8%,4季度环比3季度增速达到10%,我们认为行业4季度信贷环境较为宽松,同时非标投资也有所回暖,公司4季度贷款环比3季度增7%,投资类增速达53%(非标资产增速约30%),是驱动公司规模快速增长的主要因素。公司15年净息差为2.31%,环比小幅下降2BP,在15年利率持续下行与利率市场化推进的情况下,下半年存贷利差较6月末继续收窄19bp至3.69%,而公司通过增加非标类投资更多受益于资金利率下行,部分对冲存贷利差收窄。

不良生成继续攀升,核销拨备力度加大

公司15年全年不良率为1.43%,环比三季度末仅增1BP,我们测算的公司4季度不良净生成率环比上升64个bp至2.22%,全年不良生成率达到2.40%,依然处于高位,显示资产质量风险暴露未有改观。中信在4季度明显加大了核销力度,单季核销113亿,公司4季度单季信用成本为1.89%,较3季度单季2.01%的水平有所下滑,但仍维持高位,拨备覆盖率为168%,环比降11%,拨贷比2.39%,环比降14BP,未来拨备计提压力仍然较大。

关注百信银行落地,下调至"推荐"评级

中信银行基本面缺乏亮点,资产质量压力下预计未来拨备仍有较大压力,我们下调公司评级至“推荐”,但公司与百度在百信银行的合作进程仍可积极关注,双方在外部客户及数据资源空间上的合作空间巨大,我们维持中信银行盈利预测,16年/17年增速分为1.1%/2.7%,目前股价对应16年PB0.85x/PE7.18x。

风险提示:百信银行落地进程不达预期,资产质量恶化加速。