通富微电:值得关注的封装企业

投资逻辑

关于行业,我们认为:

2016年是十三五规划第一年,国内各阵营预料将在2015年积极“转型”,各股势力之间的争斗暗潮汹涌。我们提出2015年半导体产业3个子观点:(一)、虚拟IDM正在成形,政策挹注晶圆代工,优化IC设计、封装、设备和材料;(二)、IC设计并购、京沪之争和重量级IC设计上市效应值得期盼;(三)、先进制程封装依旧甚嚣尘上,封装兼并整合持续发生。

整个大陆半导体领域,封装弹性最大,因为:(一)、过去大陆晶圆制造受制于设备防堵而落后追赶,近期设备流入大陆已有突破口;另外,庞大商机的物联网相关IC目前并不需要太多先进制程,造就大陆晶圆企业赶超良机。晶圆制造环节上扬,配套的封装就会跟着好;(二)、就近组装和供货造就本土商机;(三)、本土封装厂实力提高,缩小与国际的差距。

关于公司,我们认为通富微电基本面发生积极变化,具体为:

技术突破:与国内晶圆制造厂上海华虹半导体(1347.HK)、华力微进行战略合作,合作方面涉及了前段的芯片设计、中段的8寸和12寸芯片制造、凸点Bumping制造、微凸点测试等工艺技术,以及后段的FC、TSV、SIP等先进封装测试技术,建成国内首条12寸28纳米先进封测全制程(Bump+CP+FC+FT+SLT)生产线,并成功投入量产。

产能三地梯度布局,进入跨越式发展:合肥当地终端厂商众多,配套需求量大,并且随着不太需求高端制程的物联网芯片(如MCU、传感器)和Driver IC市场需求增长,公司合肥基地以低端产品为主的业务订单将贡献稳定现金流;崇川本部则逐步把低端剥离,以研发和生产QFN、FBGA、FC、SiP 等单粒芯片的中高端封装为主;苏通产业园区基地将主要从事Copper Pillar Bumping、WLCSP等高端封装,未来有望成为公司业绩增长的新的主要动力。

客户优质,新客户导入成功:(一)、凭借传统封装产品的高可靠性切入大功率和汽车电子市场:主要客户是德州仪器(TI)、英飞凌(infineon),产品应用在在宝马、通用、特斯拉中。公司8寸晶圆Bumping产品刚顺利导入英飞凌。封装汽车电子将为公司带来长期稳定的良好盈利。预计2015该块业务营收增长100%;(二)、凭借先进封装技术,导入国内外顶级Fabless客户,积极切入消费类智能终端主芯片市场:国内客户有联芯,展讯(SPRD.O 退市)、海思等,台湾有联发科(MTK,2454.TW)。公司是MTK在中国大陆代工选择的唯一企业,随着Flip Chip和Bumping产品顺利导入联发科,2015年订单将进一步放量。

绑定华虹、华力微,背靠中国电子集团(CEC),成长确定性高:其采用「日月光(2311.TW)vs台积电(2330.TW)」、「矽品(2325.TW) vs联电(2303.TW)」、「长电科技(600584.SH) vs中芯国际(0981.HK)」的模式在Bumping工艺上与华虹、华力微合作,属于中国电子CEC集团的虚拟IDM战队。而CEC为了能和紫光集团为首的“北京帮”虚拟IDM战队「展讯科技+中芯国际+长电科技」进行抗衡,必将助力通富微电快速成长,并购预期强烈。

两周前15号晚间公司公告终止筹划非公开发行股票暨复牌,并公告拟筹划整合半导体相关资产,公司复牌后的九个交易日股价补跌5.34点(17. 48点跌至12.14点),已部分反映了停牌期间大盘不佳、电子股积弱不振,及同类型公司股价下滑等负面因素。

估值与投资建议

我们预计公司2015~2017 年每股收益分别为0.31/0.45/0.66元,三年复合增长率为51.4%,目前股价对应2015~2017年市盈率分别为 39.8/26.9/18.3倍。

公司的基本面状况正在发生较大改变,如:先进封装产能规模量产、海外大客户突破、在地方政府的支持下进行多地产业布局、并且在国家扶持及产业基金的支持下,在产能布局、订单增量和外延并购等各方面均能实现突破,我们认为公司有望在未来几年实现跨越式发展。

我们选取电子行业平均PE做为公司估值的参照,显示公司2015 年市盈率39.8倍与行业平均的55.7倍相比有较大的上涨空间。同时,考虑到公司2015~2017 年进入产能释放阶段,而且并购预期较强,因此我们给予公司2015 年目标市盈率为55.7倍,得出目标价为17.27元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险

大客户开拓不利,订单不如预期,以及市场信心面持续低迷