杭州解百:优质资产注入预期落实,如今迈步从头越

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1月29日晚,公司公告拟向杭州商旅发行4.5亿股购买其持有的杭大集团100%股权,发行价为5.86元/股,标的资产为杭州大厦60%股权及少量现金。同时拟向不超过10名特定投资者发行股份募集8.5亿元。发行前杭州商贸间接持有公司29%股权,发行完成后,杭州商旅持股比例达到71%,总股本增至9.2亿股。杭州大厦60%股权预估值为26.6亿。剩余40%股权由南光集团(国资委直属中央企业)持有。杭州大厦位于杭州市中心武林商圈,包含ABCD四座主体建筑(AB租赁,CD自有,各占一半),总经营面积18万平米。2012年杭州大厦收入46亿元(同比-4%),归属净利润3.7亿元(同比-5%)。

我们分两步评估此方案:1)如果仅收购杭州大厦60%的股权,股本将扩张至7.6亿股。预计2012~14年合计EPS为0.39/0.40/0.42元,对应的PE为16/15/15倍;2)若募集资金8.5亿元成功,考虑到这部分新增股本及新项目盈利后,预计2012~14年EPS为0.33/0.34/0.38元,对应2012~14年PE为19/18/16倍。综合考虑,公司后续仍有优质资产注入的可能,且增发资金如果到位,公司未来的发展也较有保障,目前估值中等,将公司的评级上调至“谨慎推荐”。

注入杭州大厦60%股权,对应物业资产为杭州大厦18万平米商业主体

杭州大厦是连续多年蝉联中国单体百货销售额排行榜的第一名,杭州大厦2011年实现营业收入47.9亿元,归属于母公司股东净利润3.8亿元。而公司2011年实现营业收入22.1亿元,归属于母公司股东净利润0.77亿元;而据联商网的数据,2011年杭州大厦销售额达53亿,北京新光天销售业绩达到48亿元人民币,两者分居大陆单体百货的前两名。

公司此次收购主要标的资产为杭州大厦60%股权,杭州大厦另外40%的股权由南光集团(国资委直属中央企业)持有。公司对杭州大厦60%股权预估值为26.6亿,对应的物业资产为杭州大厦18万平米商业主体及主营百货零售业务。杭州大厦位于杭州市中心武林商圈,包含ABCD四座主体建筑,其中AB楼租赁,CD楼为自有,营业面积各占一半,总经营面积18万平米。我们认为注入资产的价格非常合理,一是根据搜房网数据,目前杭州市武林广场附近商业住宅平均销售单价在4~5万元/平米左右,按9万平米自有物业计算,杭州大厦的重估价值超过36~45亿元。按照60%股权折算,对应21.6~27亿元。根据公司对杭州大厦资产的预估值反推,对应的实际单价为4.9万元/平米。考虑到商业资产比普通住宅一般具有相对的溢价率,同时杭州大厦又位于杭州市核心商圈,此次注入资产的质量较高。

杭州大厦2012年收入46亿元,净利润3.7亿元,归属母公司EPS0.49元,对应2012年PE为12倍,估值不贵

2012年杭州大厦收入46亿元,归属净利润3.7亿元。按照60%股权比例计算2.2亿元,按预估值26.6亿元计算,对应2012年PE为12倍。对比目前零售公司的估值,较为合理。

2012年杭州大厦收入同比下降4.1%,我们认为主要是消费增长放缓及杭州市地铁1号线通车前的地面施工影响。杭州地铁1号线工程于2007年3月28日开工建设,2012年11月24日正式运营,地铁正式运营前地面施工对周围的商圈影响较大。其中杭州大厦所在“武林广场”站受到直接影响。

新募集8.5亿元的项目更广泛,有助于提升公司的盈利能力

公司还公告拟向不超过10名特定投资者发行股份募集8.5亿元,假设发行价格也是5.86元/股,折算为1.45亿股。我们认为预计该项资金将有利于公司发展壮大,其项目来源可能有三个:商旅集团、杭州大厦储备的项目、公司过往储备的项目,对比过往独立以公司的体量去开立新店,新项目的来源将更加广泛,且盈利将更有保证。浙江省的区域经济发达、发展均衡,公司融资的现金将有利于扩展未来的增长空间。例如,公告中杭旅集团的武林广场地下商场,地理位置优越,与公司明显属于同业经营,判断未来有注入的可能。

注入杭州大厦大幅增加公司资产规模,增厚56%,上调至“谨慎推荐”

公司计划本次拟对集团增发4.5亿股收购杭州大厦60%的股权,并计划非公开发行1.6亿股,募集资金8.5亿元,用于新项目扩展。我们分两步评估此方案:1)如果收购杭州大厦60%的股权,股本将扩张至7.6亿股。预计2012~14年原杭州解百和新增杭州大厦合计EPS为0.39/0.40/0.42元,对应的PE为16/15/15倍;2)若募集资金成功,考虑到这部分新增股本及新项目盈利后,预计2012~14年EPS为0.33/0.34/0.38元,对应2012~14年PE为19/18/16倍。综合考虑,公司后续仍有优质资产注入的可能,目前估值中等,我们将公司的评级上调至“谨慎推荐”。