齐翔腾达:三季报业绩超市场预期,最坏的时候已经过去

事件:公司发布12年三季报,1-9月实现归属上市公司股东净利润2.82亿,对应每股收益0.5元,其中三季度单季度实现净利润1.31亿元,环比增长67.95%,对应每股收益0.23元。

丁二烯装置投产致公司盈利出现新增长点:

公司三季报业绩超市场预期。我们认为公司盈利环比明显改善的动力来自于10万吨丁二烯装置投产。由于该装置仅用10天时间就达到8-9成开工负荷且成本具较强竞争力,因此对三季度业绩贡献较大。

甲乙酮行业处于景气底部,有序竞争下未来两年将逐步好转:由于日本地震致甲乙酮暴涨下引起了国内下游进行配方替代,12年甲乙酮表观需求量同比下降30-40%并使得行业进入景气底部区域,今年甲乙酮行业平均毛利率不到10%(过去最差不低于20%),多家企业停产。而从供应格局上国内甲乙酮供应商分别有中石油(5家)、中石化(1家)、中海油(1家)以及齐翔,竞争有序且未来2-3年无新增产能。而需求端由于产品高性价比下国内已经出现缓慢恢复的迹象,出口则延续快速增长,我们认为未来2年甲乙酮行业将逐步好转并带动公司盈利增加。

丁二烯供给端受限于原料轻质化,需求端则受益于合成胶扩产:丁二烯从全球供给上受限于原料端的轻质化趋势,而从国内则受限于石化企业乙烯裂解业务亏损,前者决定全球丁二烯新增产能相对有限而后者则决定国内丁二烯开工负荷将较低位运行。目前看,12-14年国内丁二烯产能年均增速低于10%。而需求端上合成胶未来2年迎投产高峰,丁苯顺丁年均产能增速均超过20%,因此其产业链供需格局良好。

考虑到公司明年5万吨丁二烯将于一季度末投产,我们预计公司12-13产量将分别为4万吨和12万吨,我们保守估计产量的增加将至少给公司13年增加2个亿的净利润,并且在公司丁烯氧化脱氢工艺的持续改进以及后续配套装置跟进的情况下丁二烯生产成本将继续降低。

盈利趋势向上且具有较大弹性,估值安全,维持“增持”评级:我们预测公司12-13年EPS为0.72、1.2元,考虑到公司目前处于景气底部且盈利趋势向上,股价估值较为安全(13年12倍),因此暂维持“增持”评级并等待产品价格趋势的进一步明朗。公司目前股价最大的风险在于油价或胶价下跌造成产品价格走低。