保龄宝2012年业绩快报点评:第四季度业绩翻番,13年超预期增长

事件:

公司2月26日发布2012年度业绩快报:实现营业收入9.78亿元,同比增长2.88%;归属于上市公司股东的净利润6,729.63万元,同比增长20.77%,EPS0.50元。

主要观点:

1.2012年第四季度净利润翻番,全年业绩略超预期。第四季度公司收入增长10.66%,净利润增长104.15%,大幅高于前三季度10.25%的净利润增速。第四季度业绩增长翻番的主要原因有:(1)12年底公司收到政府补贴893万元,而11年同期基本没有财政补贴;(2)12年第四季度公司主要原材料玉米淀粉价格从3100元/吨下降至2900元/吨,盈利能力得到大幅提升;(3)12年第四季度期间费用率由11年同期的18.53%下降至13.20%,下降了5.33个百分点,其中销售和管理费用率分别下降3.43和2.21个百分点,财务费用率略有上升;(4)受下游需求增加以及客户开拓加强等影响,12年第四季度公司订单略有增加。总体来看,第四季度公司业绩增速的大幅提升也推动整体业绩略超预期。

2.再次强调我们看好公司的主要逻辑:2013年提速增长大拐点基本确立,主要源于低聚异麦芽糖、低聚果糖以及赤藓糖醇三大产品下游需求爆发。目前公司下游有三大需求正呈现爆发增长态势:一是“速成鸡”事件带来的低聚异麦芽糖等益生元大规模替代抗生素。公司为国内低聚糖最大生产厂家,且获得农业部五年鸡饲料独家添加低聚异麦芽糖业务许可资格,2013年有望获得猪饲料添加许可,因此公司将成为该事件的首要受益者。目前新希望、通威水产、广东温氏、大北农、齐鲁制药和双胞胎等饲料和养殖企业已经在试用和试验公司低聚异麦芽糖产品,预计13年6月份公司低聚异麦芽糖产品将迎来较多订单;二是功能性食品饮料、保健食品以及受二胎放开政策刺激的奶粉等下游行业需求大幅增长。目前达利园、红牛、碧生源、完美、王老吉、蒙牛、伊利、圣元、完达山、安利等数十家国内外食品饮料龙头,已经或正在和公司签订或商谈低聚异麦芽糖、低聚果糖、赤藓糖醇等功能糖的合作协议;三是宠物饲料升级,对低聚异麦芽糖等需求明显增长。受下游需求爆发影响,我们综合预计2013年公司饲料用低聚异麦芽糖销量可由2012年的2000多吨增长至1万吨以上,低聚果糖总销量可由1200多吨增长至4000吨左右,赤藓糖醇销量可由3000吨左右增长至4000多吨。

3.公司增发已获证监会通过,募投项目一旦达产将推动14年及以后若干年公司业绩“接力”增长。公司增发申请已于2013年1月23日获得证监会发审委无条件通过,拟增发融资6.2亿元用于年产5万吨结晶果糖(固体)综合联产项目、5000吨结晶海藻糖、5000吨低聚半乳糖、高端麦芽糊精烘干装置(年产3万吨高端麦芽糊精)及相关技术研发平台建设等五大项目。其中,增发项目中的结晶果糖、结晶海藻糖、低聚半乳糖的下游需求比较旺盛,增发项目尚未投产就已经开发较多意向性客户,其中的低聚半乳糖试制品就已开始销售并获得好评。公司预计增发项目达产后每年可形成8亿元收入(相当于公司2012年销售收入的82%)和1亿元利润,几乎再造一个“保龄宝”,因此我们认为增发项目可“接力”驱动公司2014年及未来几年的提速增长。

盈利预测与投资建议:

公司为国内功能配料的龙头,考虑到其下游需求的爆发以及公司大客户开拓较为顺利等因素,我们坚定看好公司未来若干年的高速增长,暂时维持如下稳健预测:2013-2014年净利润增速约46.53%和77.83%,不考虑增发摊薄因素,EPS分别提升0.03元和0.06元至0.73元和1.30元,对应PE分别为20倍和11倍。

我们认为,给公司估值应该着重考虑以下几点:(1)公司B2B业务属于蓝海而非红海市场,客户需求庞大、稳定和潜在空间巨大。且公司属于订单型企业,相对于不少B2C终端企业已出现销售费用大涨但价跌量减态势而言更具竞争与估值优势;(2)公司产品高度安全,且健康价值无限,估值水平完全有理由高于某些存在食品安全与健康隐患的行业和企业;(3)公司已进入提速增长大拐点新时期。因此,建议给予公司高于食品饮料平均估值水平进行估值,给予13年30倍PE,预期目标价22元,提升空间约52%,继续强烈推荐。

风险提示:成本上涨过快而需求增长较慢、费用控制不力、销售不能有效扩大,会影响公司业绩。