润达医疗:服务网络×丰富的产品,打造快速扩张的“IVD 大超市”

2015.8.13,我们发布了IVD行业专题报告《IVD,蓝海市场,技术升级引爆行业新增长点》对国内IVD行业、产业趋势、核心竞争力等进行了分析,看好产业升级、并购整合下行业发展前景。本篇报告重点为投资者介绍快速扩张的IVD流通企业龙头润达医疗,看好其快速扩张下模式复制、新模式拓展。

润达医疗:A股唯一的IVD产品流通与服务标的。润达医疗的主营业务是通过自有综合服务体系向各类医学实验室提供IVD产品及专业技术支持的综合服务。目前以华东区域为核心(销售占比达90%左右),覆盖2000多家医疗机构,包括各级医院的医学实验室(检验科)、ICL、体检中心、疾控中心、血站等的医学实验室。我们认为公司凭借“齐全的产品组合选择方案+专业技术服务团队与服务网络+信息化管理的仓储物流配送系统”打造了综合服务平台,有较强的业务拓展空间,有望重塑产业链价值,提升盈利能力。首次覆盖,给予“增持”评级。

“IVD大超市”模式,有望优先受益于医改进程,快速分享300亿+蓝海市场。随着技术更新换代和新医改的不断推进,受益于医疗机构(或其他检验机构)对成本控制的动力,诊断服务类产业获得价值提升难得的历史机遇期,预计2019年IVD市场规模将达723亿元,年均复合增长率约为18.7%。IVD产品多而杂,不同厂家品牌质量差距大,对流通和技术支持方面要求也比较高,目前市场上一般经销商以区域划分,造成各项流通资源浪费,急需能够提供IVD产品综合服务的平台型企业,我们认为未来跨区域、多品牌的综合服务商将是IVD行业流通发展趋势,而独立医学实验室的迅速崛起,也为IVD流通服务迎来巨大发展潜力。

公司业务处于快速扩张期,“宽度(服务网络)×深度(代理产品+自产)”打造国内IVD大超市。1)服务价值提升,2015年有望成为公司业务结构的转折点。2015H1显示,公司目前直销收入占比已达47%,通过合理收购不同区域小型经销服务商和服务网点的扩建,未来将继续维持直销范围的扩张速度,我们认为2015全年直销占比将达到50%,2015年将是公司真正成为IVD综合服务商的重要转折点;2)服务网络扩张:连锁化并购拓展,提升公司服务网络:公司2013年底收购哈尔滨康泰,开始在黑龙江开拓整体综合服务的直销客户群体,由公司与直销客户签署协议,全资子公司哈尔滨康泰为直销客户提供服务,该部分业务于2014年正式产生销售收入,2014年黑龙江地区收入4224万元,同比增长412.87%,2015H1显示,东北地区同比增长751.63%,我们认为公司基于华东地区客户拓展、东北并购整合积累的经验,有望进一步在全国范围继续拓展,实现公司业务从华东走向全国的服务网络覆盖。3)服务深度挖潜:代理产品种类持续丰富+自研品牌,提升公司服务深度。公司通过不断签署新的合作协议(保证毛利率)丰富代理品牌,同时为了提升业务盈利能力,公司在代理品牌独家基础上也在加强自身产品的研发,作为打包服务产品的补充,目前自产产品销售占比7%左右,2011-14年销售复合增速达43.6%,另外公司在研的糖化血红蛋白分析仪MQ-6000已与国际先进水平接轨,我们认为随着公司销售网络快速拓展,短期内自身产品仍将保持40%以上快速增长,其利润贡献也将逐步凸显。

长期来看,我们看好公司基于大数据的新模式拓展。公司出资2000万元通过投资麒越投资拟设立的医疗与互联网产业投资基金-麒越医疗与互联网产业投资I期基金,产业基金的投资领域以医疗大健康领域为主要投资方向,重点关注医疗服务、体外诊断服务或产品、医疗大数据相关应用、优秀医疗上市公司定增的合适机会及合适的互联网投资以及互联网在医疗领域应用的投资机会。我们认为该投资体现了公司基于自身服务网络拓展所做的长期战略规划,同时也说明公司独特的商业模式具备较强的拓展性,对于提升公司投资价值有着巨大的影响。

盈利预测与估值:我们预计公司2015-2017年营业收入分别为17.92、23.65和30.63亿元,同比增长31.9%、31.97%、29.55%,归属母公司净利润分别为1.05、1.24、1.50亿元,同比增长39.9%、18.4%、20.6%,实现摊薄后EPS分别为1.117元、1.32元、1.595元。结合可比公司情况,润达医疗的合理估值区间为53-65元。首次覆盖,给予“增持”评级。

风险提示:供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险