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海能达公司半年报点评:等了好久终于等到今天!

来源:长城证券 作者:金炜 2015-08-28 00:00:00
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投资建议

公司公布了半年报,并给出了其历史上最高的三季度业绩预测。我们认为公司正在逐步通过业绩验证我们之前提出的公司规模效应显现,业绩拐点来临的判断,相信接下来的至少两年公司将进入业绩井喷期。我们维持公司2015-2017年 EPS为0.31元、0.58元及0.78元,对应目前股价PE为46x、25x及18x,维持公司“强烈推荐”评级。

公司2015年半年报符合预期,预告三季度业绩大幅盈利:2015半年度公司实现营业收入7.31亿元,同比增长20.1%;实现归属上市公司股东的净利润为-196.72万元,去年同期为-6025.8万元,实现扣非归母净利润为-1360.9万元,去年同期为-6689.6万元,基本每股收益为-0.003元。公司半年报符合之前预告,另外公司也给出了2015年三季度业绩预告,预计前三季度公司实现归母净利润为7000万元-1.0亿元,而去年同期为亏损6106.53万元。这个三季度业绩为公司历史上最高的三季度业绩,即便去除掉可能包含的固定资产处置收益约4千万,公司今年三季度也有望成为历史以来利润最高的单季,公司的规模效应开始显现。

公司海外收入增速提升,DMR继续加速增长:公司上半年收入增长20.1%,其中国内营收为2.76亿,同比增长28.7%,海外营收为4.37亿,同比增长15.9%。相比去年同期无论国内国外收入增速都在提升。按照标准来分,公司三大标准产品中除了Tetra产品营收下降以外,PDT和DMR均同比增长,其中DMR产品销售收入更是同比大增78.1%。

公司整体毛利率提升近5个百分点,海外毛利率继续提升:公司上半年整体毛利率为51.4%,相比去年同期提升4.5个百分点,其中数字终端和数字系统毛利率分别同比提升4个和15.5个百分点。公司海外部分毛利率继续提升2.3个百分点,达到54.8%,体现了公司产品尤其是高毛利率产品在海外的竞争力。

公司销售和管理费用率双降,收入费用剪刀差进一步扩大:上半年公司管理和销售费用率分别为26.7%和24.6%,相比去年同期分别下降2.2个和2.1个百分点,收入费用剪刀差进一步扩大。遗憾的是公司财务费用率由于汇兑损失(去年年中为汇兑收益)相比去年提升2.9个百分点,吞食掉部分利润,但总体而言公司费用率同比下降。 n 公司存货比去年略有下降:公司整体存货相比去年中期略有下降。

公司应收账款占收比同比下降:上半年公司应收账款占收比为134.3%,相比去年同期的 146.6%有所下降。

公司经营性现金流净额阶段性转负:公司上半年经营性现金流净额为-1.2亿元,相比去年年底阶段性转负。

公司规模效应显现,业绩拐点来临:我们认为公司确实处于规模效应显现初期,业绩拐点来临。公司在经营层面有些趋势在加强,有些趋势在改变,如下:

加强的部分:

公司营业收入维持了较高增长,海外和国内市场均在发力:

公司维持了较高的毛利率,并持续提升:

改变的部分

公司费用率同比下降,收入费用剪刀差进一步拉开:

整体而言,我们认为公司海外渠道建设带来收入持续增长,人员扩展带来的费用增加效应边际递减,收入增速开始大于费用增速,收入费用剪刀差开始拉开。另外随着公司国际知名度增大,高毛利率的产品销售占比提升,进一步加剧了利润释放。下半年伴随人民币贬值,公司作为出口型企业,还有望录得汇兑收益。公司正在通过业绩验证我们之前提出的公司业绩拐点到来的判断,相信接下来的至少两年公司将进入利润大幅释放的时期。

再附上之前我们对公司业绩拐点来临的判断依据。

公司经历过漫长的投入期后终于有望迎来业绩拐点,从主观条件和客观条件而言,公司 2015-2016年是很有可能释放出业绩的时间点。

主观条件:

公司 2014年股权激励承诺业绩未达标,将以 2015年业绩为兑现依据,公司 2015年股权激励承诺业绩为 2015年扣非后净利润不低于 1.6亿元、营业收入不低于 23亿元。目前已经授予且未行权股票期权行权价格为 7.18元,员工及公司均有较强达成 2015年业绩并行权的意愿。

公司 900名员工的第一期员工持股计划于 7月 24日完成,公司一共从二级市场购买了 2115万股股票共计2.89亿元人民币,单价为 13.66元(现价为14.30元)。员工、大股东及银行按照 1:2:1出资,大股东为员工本金及银行本金和利息兜底。

公司 6月 24日公布了共计 30亿人民币的非公开发行预案,预计发行 1.66亿股,发行底价为 18.13元。

客观条件:

现在的海能达,当年的华为,中国公司的崛起,欧美公司的衰落:从荷兰项目能看出,国际专网市场上能和公司竞争的基本就是 Moto solution,作为一个老牌 IT 企业,Moto 存在产品升级慢服务跟不上等诸多问题,近三年在欧洲、非洲、中东、亚太 Moto 的收入均呈现下滑趋势。经历了近三年的业绩下滑后,Moto 2015年开始谋求转型,后续可能逐步退出专网硬件市场,Moto 占据全球专网市场 60%的份额,一旦退出,将留给公司巨大的舞台。

项目制收入结算叠加经销渠道增长为公司带来增长高峰:公司去年下半年到今年在国际市场上多点开花,目前已知的有望在今明两年确认收入的部分国际订单有荷兰国家公共安全项目(合同金额 6.16亿人民币)、埃塞俄比亚首都警察局应急指挥调度系统(合同金额 4481.0万元人民币)和圣地亚哥地铁 6号线及 3号线项目通信系统供应及维护合同(合同金额 7800万元人民币)。目前来看上述合同将在今年(部分在去年)开工,大部分收入将在 2016年确认。需要注意的是,这部分项目收入是在公司海外经销渠道正常增长之外的收入。

公司海外市场毛利率高于国内,且还在提升:公司在海外知名度逐步提高,销售产品向高端化挺进,一季度毛利率相比去年同期提升 2.4个百分点。我们一直在报告中提示投资者关注公司海外市场,这是一个毛利更高,竞争更透明的市场。

公司费用会增长,费用率会下降:公司去年管理加销售费用为 7.35亿元,费用率为 37.7%,Moto solution 为31.7%,公司后续人员仍会增长,费用任会增长,但费用率已经到一个较高的比例,2014年公司管理和销售费用率已经开始下降,随着公司规模的进一步提升,预计 2015-2016年公司费用率将持续下降,收入费用剪刀差进一步扩大。

人民币贬值导致公司汇兑损失减少:人民币近期呈现贬值状态,是否一次性到位尚不明了,公司为出口型企业,这对增强公司的海外市场竞争力有利。公司 60%的收入来自于海外,公司 2014年汇兑损失为 3132.6万元,目前来看上半年仍然为损失,但全年有望收获汇兑收益。

投资建议:收入持续增长,毛利率持续提升,费用率下降,资本市场期盼已久的业绩拐点来临,等了三年终于等到这一天,我们维持公司 2015-2017年 EPS 为 0.31元、0.58元及0.78元,对应目前股价 PE 为 46x、25x 及 18x,维持公司“强烈推荐”评级。

风险提示:创业板下跌应发的系统风险,2015年全年模拟终端下滑超过12%,海外诉讼导致合同确认延后,非公开发行受阻。





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