佛慈制药:战略调整业务结构,增强企业盈利能力

事件:2015H1公司实现营业收入、归属于上市公司净利润分别为1.6亿元、1915万元,分别为同比下降24.4%、同比增长19.4%;2015Q2营业收入、归属于上市公司净利润分别为0.88亿元、1290万元,分别为同比下降22%、同比增长21%。

业务结构调整导致收入下滑,但整体盈利能力显著提升。2015H1营业收入约为1.6亿元,同比下降约24%,主要是公司对药材贸易业务做了战略调整所致。在国家政策要求对中药材规范化加工的背景下,子公司药源产业发展有限公司的成立将重点发展药材贸易环节中的高附加值环节。预计2015年下半年药材贸易业务战略调整仍将继续,全年收入预计在3000万元左右,2016-2017年该块业务收入规模将会逐渐恢复。对于公司2015年整体收入,我们预计在4.5亿左右。2015H1净利润增速高于收入增速约44个百分点,除因为可比的营业收入增速受到业务调整影响而下滑之外,我们认为还有如下原因:1)受到业务结构调整、低价药提价、以及医院销售市场占比提升等影响,公司盈利能力显著上升。2015年上半年的整体毛利率约为26%,同比上升约7个百分点;2)期间费用率为11.5%,同比下降约3个百分点。销售费用率由于业务调整下降约1个百分点,财务费用也是由于理财收益而大幅减少约740万元。从单季度利润增速来看,2015Q1-Q2为逐季增加趋势,我们预计2015年下半年公司将持续受低价药提价、业务结构变化等影响,利润仍将持续增长,全年预计在6000万左右。

2015年下半年将继续享市场化调价政策红利。受药价放开和低价药提价影响,公司自2015年6月开始对逍遥丸、香砂养胃丸、补中益气丸、小活络丸等15个主要浓缩丸产品出厂价平均上调12%,阿胶出厂价上调34%,上述产品零售价也将做相应调整。我们预计公司下半年的盈利能力将继续受益于市场化调价的政策红利。此外,公司药品批文资源丰富,但受原材料价格上涨与最高零售价严控的影响,常年生产仅152个品种。最高零售价政策打破后,公司有望通过市场化调价获取合理利润,实现正常供应,品种优势有望在2015下半年爆发。

布局“大健康”产业,将迎中药配方颗粒放开政策盛宴。甘肃先后被国家列为全国中医药综合改革试点示范省、中医药贸易服务先行先试重点区域,目前正在创建国家中医药产业发展综合实验区,年内有望获批。公司作为陇药翘楚,正逐渐布局大健康产业:1)2015年阿胶产能释放达60吨,支撑销售额达6000万;2)当归纳入药食同源目录,将分享女性痛经巨大市场;3)中药配方颗粒放开后公司有望获得首批生产资格。

盈利预测及评级:受药材贸易业务转型影响,公司中报业绩略低于我们预期。为此我们调整了盈利预测,预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.29 元、0.39 元、0.52 元(此前为0.31 元、0.44 元、0.59 元)。在当前价格水平下对应2015 年市盈率为171 倍,明显高于行业水平,但我们认为公司品牌价值巨大;分享配方颗粒及大健康领域快速增长;受益“一带一路” 建设和国企改革;10 余亿土地拆迁补偿有利于外延式扩张。维持“买入”评级。

风险提示:低价药提价销量或低于预期、配方颗粒放开或低于预期。