东方园林首次覆盖研究:“海绵城市”建设迎大机遇,转型生态修复增亮点

投资要点

基本面状况较好。财务方面:总资产保持一定增长,成长性较好;存货类资产增长迅速为以后向营收转化奠定基础;应付债券猛增彰显高层对公司长期发展有信心。产值收现比增长较快,盈利质量改观显著。现金收支依赖借款融资。长短期偿债能力均有保障,财务风险较低。业务方面:园林建设暂趋缓,公司积极探索PPP 模式促进市政建设;水生态修复业务体量较小但增长迅速,成为公司战略转型重点;设计业务由于需求减弱导和成本上升致毛利率首次大降;苗木销售因外销拓展致业务增长迅速。

海绵城市建设蓄势待发,万亿投资长期利好市政工程公司。海绵城市投资约每平方公里1亿元~1.5亿元,预期形成上万亿的投资空间。我们认为,海绵城市建设将引发诸如现有硬化路面透水性改造、凹式绿地、植草沟、植被缓冲带等一系列市政工程建设,对于以市政园林工程建设为主的公司而言具有一定的先天优势,试点名单确定后各地方政府将因地制宜推出项目清单,以招标方式选择上市公司。东方园林不仅育有各类利于蓄水保湿的生态苗木,便于其在公园、城市绿地中发挥雨水收集功能;同时,公司2014年分别收购水利建设和市政建设类公司后,又使其具备了诸如蓄水工程建设、路面铺装等资格,这将大大增强其市场竞争力。

政府流动性收紧和PPP 模式低收益是制约市政建设的主因。园林建设、海绵城市建设和湿地修复业务的推动主体仍是地方政府。尽管市场前景广阔,但政府支付能力下降在未来3~5年仍将持续,成为制约市政建设的重要因素。政府试图以公私合营推动项目建设,但PPP 项目面临多重障碍。一方面,收益率较低难以吸引民营资本进入;另一方面,项目投资回收期长,应收账款挂账造成公司现金流不佳;此外,项目执行期间的政府换届、合同履约条款是否变更等因素让民资顾虑。目前签约率不到10%,民资对PPP 项目普遍积极性不高。

投资建议。未来生态修复业务和海绵城市建设将给公司发展带来新机遇,总体形势乐观。但地方政府支付水平受限是一个长期因素,PPP 模式推动工程建设仍需较长的探索期,在未看到有效的化解地方财政趋紧的有效方法前,我们对公司未来增长保持一定的谨慎性。根据我们预测的公司2015/2016/2017年EPS0.64/0.682/0.857元,参考行业平均估值水平,结合股价回调因素,给予45元6个月目标价,给以“中性”评级。

主要风险提示。政府流动性收紧;PPP 模式推广尚需时日。