云南水务:IPO点评

报告摘要。

公司概览。

立足云南投射全国。公司为中国领先的以水务综合服务为主的供应商,目前拥有90个水务项目和2个固废项目。公司水务项目主要分布在云南,按照安永2013年的统计,按于云南的城镇污水处理设施及自来水供水设施数目计,公司位居第一位,按设计日处理能力计,占云南市场份额26.2%(污水)和6.1%(供水)。公司以云南为根据地,2013年后逐渐扩张至新疆、山东、江苏和贵州等地,实现了全国性布局。2014年公司收入约74%来自云南地区,中国其他地区收入占比为26%。

覆盖水务全产业链。公司业务范围涵盖水务行业的大部分链条,从上游的原水供应、中游的自来水供应及下游的污水处理,另外公司还具备O&M、EPC和设备销售的业务模式。截止至最后可行期,公司拥有73个污水项目,共计日处理规模86.7万吨,16个自来水项目,共计日处理规模42万吨,1个原水供水应项目,日处理规模10.6万吨,以及2个固废项目,日处理能力470吨。

强大股东背景。公司第一大股东为国有企业云南水务,占约31.57%(发售会计,后同)而第二大股东为私营企业北京碧水源,占约24.92%。这种国有+私营的股东结构首先利用在中国开发水务项目,以及无色投资收购标的。另外第二大股东碧水源为中国第一大膜制造公司,对公司水务项目具备良好协同效应。

收入盈利水平优异。公司2012-2014年收入分别为3.98/6.89/11.01亿人民币,同比增速分别为19%/73%/60%;公司净利润分别为1.2/1.9/1.7亿人民币;在公司收入构成中,污水处理占比分别为56%/47%/35%,供水占比分别为27%/26%/30%,建设及设备销售占比分别为17%/27%/43%。

行业状况及前景。

政策保驾护航,水务市场方兴未艾。

城镇化进展顺利,2020年将达60%。

优势与机遇。

公司为云南省政府在水务资产的核心投资平台。

强大股东背景有助业务开展。

城镇化加快及地方政府对环保投入的加强。

弱项与风险。

竞争加剧。

项目进展受阻。

估值。

公司截至2014年12月31日年度收入11亿人民币,净利润1.7亿人民币,按照其项目进展,我们预计2015年净利润不少于2.6亿人民币,按照发行后计算股本,EPS约为0.226人民币,以公司发行价5-5.8港元计算,公司2015财年预计市盈率不高于17.7-20.5倍,与港股同业相比估值偏低,估值具吸引性。