浦发银行:收入较快增长,大幅计提拨备致使净利润骤减

事项:浦发银行公布15 年一季报。2015 年一季度净利润同比增4.5%,符合我们预期,低于市场预期。总资产4.3 万亿元(+13.8%,YoY/+1.4%,QoQ),其中贷款+13.5%YoY/+2.8%QoQ;存款+9.4%YoY/+2.3%QoQ。营业收入同比增19.2%,利息收入同比增14%,手续费收入同比上升38.3%。成本收入比19.8%(-5.8pct YoY)。不良贷款率1.18%,环比上升12bps。拨贷比2.9%(+25bps,QoQ),拨备覆盖率245%(+5pct QoQ)。公司核心一级资本充足率8.56%(+4bps QoQ),资本充足率11.62%(+37bps QoQ)。

平安观点:

利息收入和手续费收入较快增长,成本收入比持续下降.

一季度浦发存贷款稳定增长,贷款增速快于存款。但总资产环比增速略显乏力,主要与买入返售和应收款项类投资有局部收缩相关。按照期初期末平均余额计算的净息差环比下降28bps 至2.4%,但由于较去年同期上升了2bps,因而保证了利息收入获得了与总资产近似的增速。手续费收入在托管、投行等新兴业务的带动下获得38.3%的增速,支持营业收入获得了19.2%的增速,在上市银行中处于较高水平。浦发自2013 年起精简机构人员,控制人力成本,取得持续成效,成本收入比下降至本季19.8%的历史最低值,为拨备前收入获得25.6%的不菲业绩添砖加瓦。我们预计在两次降息和利率市场化的背景下,全年净息差将有10-13bps 的收窄,手续费收入可维持30%以上增速,营业收入同比增速约达到12%。成本收入比难再有下降空间,但较之去年全年仍有优势,从而实现拨备前利润16%的增长,维持行业内的较高水平。

大幅计提拨备致使净利润骤减.

尽管一季度拨备前利润高达25.6%,但净利润增速仅为4.5%,原因在于浦发当期计提了较去年同期翻倍的拨备,年化信贷成本达到1.81%的近年峰值。从账面上看,浦发的不良率较年初上升12bps至1.18%,上升幅度高于股份制银行均值水平(8bps)。加回核销后的年化不良生成率1.16%,处于行业均值水平,且环比下降。因而,如此大规模计提拨备的举措并不完全对应下滑的资产质量程度,其中有增厚安全垫、为未来释放业绩所做的考量。我们预计在经济表现不佳的背景下,浦发的资产质量仍将在可控范围内下降,但拨备的压力有望在下半年或者2016年减缓。

关注新任管理层的战略,维持“推荐”评级.

我们维持浦发2015/16年净利润增速9%/13%的判断,目前股价对应15年股息率为4.9%,对应15年6.7XPE和1.2XPB。公司基本面处于行业优良水平,但估值处于行业较低水平。刘信义行长走马上任,建议投资者关注新任管理层的战略举措,以及上海自贸区扩展、员工持股计划、金融综合化等主题带给公司的变化,维持 “推荐”评级。