康缘药业:业绩稳健增长,看好长期投资价值

投资要点

事件:2015.4.23,公司发布2014年年报和2015年一季报,2014营收25.63亿元,同比增长14.91%;归属上市公司股东扣非后的净利润3.12亿元,同比增长18.61%。2015年一季度营收6.58亿元,归属上市公司股东的净利润8162万元,同比12.97%,扣非后净利润7979万元,同比增长13.32%。

点评:

公司业绩整体符合我们的预期,2015年银杏放量加速+热毒宁稳健增长+化药、电商等长期布局,奠定公司长期发展基调。维持“增持”评级。

从收入端分析,公司主要现金牛品种热毒宁稳健增长,2015年增量:基层市场开拓力度加大+重归广东市场。公司2014Q4营收6.79亿元,同比增长14.57%,净利润7091万元,YOY10.9%,保持稳健增长,2015Q1营收和净利润分别为6.58亿元、8190万元,同比分别增长11.45%、12.45%。

核心品种热毒宁2014年收入12.85亿元,同比增长23.7%,在去年高基数的基础上保持了不错的增长趋势,符合我们的预期。我们认为该品种2015年整体维持25%左右的销售增长,理由主要是1)清热解毒类中药注射剂行业仍有6-7倍空间;2)热毒宁目前销售区域集中,仍有拓展空间。3)2015年重回广东市场。详情请参见我们2014.9.9的深度报告《创新驱动型中药明星企业》。口服制剂方面,公司多个口服制剂销售增速转正,营销改革效果逐步体现。

单季度净利率微降,加强费用报销管理,全年净利率水平稳定在13.5%左右。2014Q4公司整体毛利率76.77%,比Q3略升高1.9个百分点,整体毛利率保持稳定,体现了热毒宁规模化效应下,毛利率稳步提升,以及定价控制方面的优秀表现。三项费用率方面,公司新产品推广,销售费用率略升,同时加强费用报销管理,以往费用管理方面存在跨期报销的情况,每年四季度三项费用率偏高,通过加强报销管理,预计全年期间费用率保持在56%左右,净利率维持在13.5%左右。

目前这个位置怎么看康缘药业?热毒宁25%左右稳健增长+二线品种基药放量+银杏2015年5000-7000万元收入贡献。我们认为:未来3-5年,痰热清、银杏二萜内酯的接力是市场给予公司47PE(TTM)的主要原因。随着热毒宁销售增速放缓,其短期业绩或存在不达预期的风险,但是,公司作为创新型中药明星企业,产品线丰富,热毒宁、银杏、龙血通络等品种梯队完整,且目前公司也在并购方面多方考察。而且2014年年报也提出积极介入互联网电商,我们认为,公司自身产品线梳理和并购拓展将逐步夯实公司成长的持续性,我们看好公司作为具备长期投资价值。

盈利预测:凭借自身丰富产品线及并购拓展的推进,我们认为公司具备长期投资价值。盈利预测方面,预计公司2015-2016年收入分别为29.81、35.45亿元,增速分别为16.35%和18.9%,归属母公司净利润分别为3.84、4.80亿元,同比增速20.2%和25.1%,对应15-16年EPS 0.75、0.94元。目标价为30.4-35.15元,对应2015年40-47倍PE。维持“增持”评级。

风险提示:基药招标政策风险、竞争对手品种提前获批、新产品推广不达预期风险