中炬高新:短期收入增速可能放缓,未来成长趋势向好

平安观点:

1Q15调味品营收增速可能放缓,全年应可维持15%-20%增速。由于14年实施季度考核致1Q14基数较高,受此影响1Q15调味品增速可能放缓,我们估计增速在2%-5%左右,基数原因不影响美味鲜成长性,叠加公司提终端价让利于经销商、费用支持力度加大、阳西基地产能释放等因素,综合考虑15年调味品增速应在15%-20%。

费用投入较为宽松,期待内部管理机制更进一步。美味鲜对市场的费用支持力度较高,极少出现由于费用问题导致销售受阻,14年10月厂家与经销商共同出资组建拓展基金,用以进行市场陈列等机动性销售活动,也体现出公司对市场积极的态度。美味鲜对于客户管理、产品结构等方向性问题把握比较到位,但与龙头海天相比内部管理机制还有改善空间,期待管理体系能更进一步。

酱油龙头仍未正面冲突,二三线品牌承压。当前华南区域活跃多个酱油品牌,李锦记、味亊达、东古等存在团队不稳,渠道终端把控力度差等弊端,厨邦最强竞争对手仍是海天。14年海天渠道下沉与细化双推进,餐饮、大卖场投入均有增加,厨邦凭借良好的品牌力与终端市场把握力仍可与海天抗衡,二三线品牌则承受很大压力。总体来看酱油龙头海天与厨邦之间仍未产生正面竞争,估计此竞争格局仍可维持2-3年。

厨邦毛利率仍有提升空间。厨邦毛利率低于海天,部分原因可能在于品类过多,无单品规模效应。厨邦共有200多单品,每种规模较小,又要单开产线、分开包装,分摊到采购等各个环节,成本自然较高。海天内耗较小,同时具有规模效应,利于毛利率提升。往未来看厨邦产品定位较高,后续阳西基地产能基本均为高端产品,规模扩大后毛利率仍有提升空间。

盈利预测与估值:考虑到公司发债后财务费用加大,我们下调盈利预测12%,预计公司15-16年实现每股收益0.35、0.42元,同比增-3.8%、22.3%,最新收盘价对应的PE分别为43、35倍。考虑到公司渠道仍在加速拓展,同时国企改革预期强烈,维持“推荐”投资评级。

风险提示:原材料价格上涨以及食品安全亊件。