华孚色纺:业绩低于预期,q2有望迎来改善

净利下降16%,Q4 销量下降、拆迁补偿延后使得业绩低于预期14年公司实现营业收入61.33亿,同比下降1.72%,净利润1.68亿,同比下降15.88%,EPS0.2元,低于预期(此前公司预计14全年净利增15-35%),10派0.21元;扣非净利减78.61%,降幅高于净利主要是由于投资收益增加3257万、政府补助增加2487万元。

收入下降主要由于棉价断崖式下跌、造成棉纱价格下降(估计公司销量增10%,价格降10%以上);分地区来看,国内市场同比降5.77%,海外市场增4.59%,分产品来看,纱线销售降9.95%,物料销售增82.02%。

14Q4单季收入7.89亿、降49.58%,净利-0.3亿、降178.95%。14Q1-14Q3收入分别+5.5%、+13.89%、+24.9%,净利分别+13.58%、+34.78%、+22.11%。

14Q4亏损导致全年业绩低于预期:(1)14Q4棉花直补政策导致新旧棉花市场交替中棉价下跌20%以上,行业纷纷再去库存、订单推迟,造成四季度销量较大幅度下降,影响利润3000万元左右;(2)染一项目拆迁补偿货币收入3929万元,由于拆迁收款延后,当年没有确认收益。

14年销售费用率增0.68PCT至5.05%,管理费用率增0.83PCT至5.23%,财务费用率增0.27PCT至3.4%。所得税率下降0.04PCT至0.76%。

棉价下跌影响毛利率,国内外植棉面积下降将促棉价小幅反弹2014年毛利率同比下降0.74PCT至13.36%,14Q1-14Q4分别为11.76%(+0.10PCT)、13.56%(-1.63PCT)、11.68%(-3.77PCT)、19.70%(+5.65PCT),Q4毛利率提升主要由于产品结构因素、以及越南项目投产、外棉使用比例提升所致。

14全年毛利率下降主要受到棉价下降影响。自棉花直补政策实施以来,国内棉价持续下跌,目前328级棉价为13473元/吨,同比下降30.58%,较年初下降0.98%、目前基本止跌企稳。CotlookA指数自14年3月达到98美分/磅后一路下跌,目前价格为69.95美分/磅,同比下跌29.27%。目前国内外棉价差在1%配额、滑准税不同情境下分别为2444元/吨、-96元/吨。

目前国内棉价基本企稳回升,未来有以下因素将构成支撑:(1)国内外面积下降:新疆发布政策调减棉花种植面积、且明确提出目标直补价格将低于去年、预计降幅15.7%,同时根据中棉协15 年1 月植棉意向调查,预计15 年全国平均种植意向下降25.4%左右,目前出现棉农惜售情况;国外方面,美国、澳大利亚均出现面积下降。(2)国储棉仍有1200 吨左右库存,但我们判断抛储与否及抛储力度取决于目前市场的供求格局,由于新棉销售低于预期(仅销售20-30%),因此预计年内国储棉抛储量不大。

综合直补政策影响、下游纺织企业需求低迷、国储棉库存高企背景判断,预计棉价难以大涨、将小幅反弹。目前公司判断棉价以稳定为主,棉花储备在2 个月左右。

产能逐步转移,受益于新疆政策,关注土地变现公司15 年战略提出:(1)抓住国家“一带一路”的国际化战略,积极开拓国际新市场,完善国际产能布局;(2)细分产品门类,加大产品与技术的创新;(3)利用棉价见底的机遇,积极参与棉花贸易,增强对资源的掌控能力与调剂能力;(4)进行管理变革,进一步优化体制与机制,充分调动全员积极性与创造性。(5)抓住新疆优惠政策,适时做好资产变现,积极开展综合经营实现边际收益。(6)着力利用资本市场平台,实施并购战略。(7)拥抱互联网,实现工业自动化,着力推进信息化,持续做好“机器换人”。(8)进一步完善企业内控建设,规范管控流程,预防产业深度调整中出现的坏账风险。

公司是目前全球产能最大的色纺纱企业,现拥有中国浙江、长江、黄淮、新疆和海外五大生产区域,30 余家工厂、135 万锭的生产能力;公司已实现了20%产能从沿海向中部的转移,14 年完成了淮北“退城进园”搬迁项目,越南项目第一期6 万锭车间于14 年末实现试生产。2014 年产能转移增加成本5000 多万元,预计2015 年后每年将会相应减少成本3000 多万元。

公司自2006 年开始西进战略,重点在新疆布局,在新疆纺纱规模已达45 万锭,国家“一带一路”的战略,为华孚新疆走通亚欧提供了机遇,有望受益于政策推进。2014 年,国家在新疆实施“百万人就业工程”,出台了扶持纺织服装产业十项长期优惠政策,预计每吨纱线将获得补贴3000 元以上。

公司拥有可观土地资源,其中1530 亩土地通过“腾笼换鸟”已具备资产变现条件,这体现了公司两方面的意图:(1)坚持主营业务,不做地产开发;(2)国家仍将房地产作为支柱产业,公司看好行业回暖;预计将以政府回购、拍卖两种方式进行土地变现。

股权激励行权条件14 年未达到,15Q1 受订单价格下跌影响仍不乐观,Q2 有望迎来改善14 年3 月11 日公司公告股权激励计划:向80 名激励对象授予2700 万份股票期权,行权条件要求以13 年为基数,14-16 年收入增长不低于10%、20%、30%(即14-16 年收入要达到68.64 亿、74.88 亿、81.12 亿,同比增速为10%、9%、8%,3 年复合增长率9%);扣非净利增长不低于20%、40%、60%(即14-16 年扣非净利分别达到1.61亿、1.87、2.14 亿,同比增速为20%、17%、14%,3 年复合增长率17%)。公司14 年收入下降1.72%,扣非净利减少78.61%,未达到股权激励行权条件。

我们判断:(1)15 年新增产能不多,估计为个位数增长;从目前时点来看,公司Q1 接单乐观(估计在3-4个月),估计增长50%左右,但收入确认时点将有所差异,而且订单价格由于棉价下跌、仍同比下降30%左右,因此预计Q1 仍不乐观、收入下滑;(2)预计Q2 棉价有望出现反弹,毛利率将随着棉价反弹逐步企稳;(3)管理费用、财务费用存在改善空间;(4)拆迁补偿收入、土地变现有望确认。

调整15-17 年EPS 至0.24、0.28、0.32 元,尽管公司15Q1 仍不乐观,但考虑Q2 有望迎来改善、受益于新疆政策等,维持“增持”评级。

风险提示:产能投产进度迟于预期;棉价暴跌风险