黑牛食品：蓄势充分 一触即发

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TAKI鸡尾酒进入预定销售程序，前景乐观。2015年春节过后，公司TAKI鸡尾酒进入有序、系统的销售通道，我们对其市场前景非常乐观：首先，TAKI鸡尾酒本身品质优良，口感极佳，基酒及果汁均全球采购，来自世界最好的供应商。与RIO不同的是，公司所有产品均为自主生产，严控质量。其次，产品调性定位精准，如论是外观设计还是广告策划均非常符合TAKI本身时尚、浪漫、高端的定位；再次，本次的整体营销方案非常全面，除了传统的营销模式，还独创了“鸡尾酒+社交”的全新商业模式，打造O2O营销闭环，通过社交互动吸引年轻的消费人群。鸡尾酒作为快销品，在品质优良的前提下，客户吸引力很大程度上取决于营销，我们对TAKI的销售非常乐观。

2015年业绩确定反转。基于对TAKI销售前景良好的判断，我们认为2015年鸡尾酒在保守估计的情况下，将贡献4亿元左右的营业收入，以及1个亿左右的净利润。大体推算步骤如下：1）公司目前鸡尾酒产能为20-30w箱/月，在满产的情况下，年产能为240-360w箱。由于15年刚刚启动销售，且春节期间对铺货造成一定影响，另外考虑到新产品的市场接受有一个过程，因此，我们保守假设全年的产销率为60%，即销售规模约为216万箱；2）价格方面，每箱销售收入约为190元左右；3）由于15年是公司的鸡尾酒销售元年，营销费用列支较大，因此，我们认为本年的净利润率会略低于正常年份下的水平，我们假设为25%。通过以上几个假设，得出大致的业绩情况如下（未考虑增发摊薄）：2014、2015、2016年EPS分别为0.035元、0.36元（上调）、0.65元。由于假设相对保守，实际情况可能会超预期。

行业盛宴进行时，估值提升顺理成章：当前，预调鸡尾酒的市场规模大概为50亿元，预计未来5年，将以30%-50%的年复合增长率增长。根据中国酒业协会相关统计，2020年我国预调鸡尾酒市场销售量将达到1.5亿箱以上，年复合增长率约为48%。这块盛宴将由早期进入者得以分享，优势企业的增速将远高于行业平均水平。公司当前介入鸡尾酒行业的时机较好，既减少了消费者培育的艰辛阶段，又能分享行业的爆发式增长。公司的最终目标是进入行业前三，这个过程必然以销售的飞速提升为基础，在这一黄金增长期，鸡尾酒业务的估值提升顺理成章，我们认为50-80倍PE属于合理范围。

蓄势待发，介入良机。1）目前鸡尾酒正在销售过程中，还没有特别成熟和完整的数据资料以反映销售情况，市场处于观望阶段，股价对鸡尾酒的反应并不充分；2）根据我们上面对鸡尾酒这一块业务的业绩及估值分析，我们认为抛开传统业务，鸡尾酒板块至少可以支撑50-80亿元的市值。如果考虑未来2-3年的增速和绝对业绩水平，则可以支撑100-150亿元的市值；3）传统业务虽然在逐年下滑，但是我们认为随着定增的完成、新任管理层对冲调业务的重新梳理以及新产品的推出，这一块有望止跌回升。我们对这一块业务以资产法进行估值，以13年底的净资产水平，给予1倍PB，则可以支撑15亿元左右的市值。因此，我们认为公司15年的合理市值应该在65-95亿元之间，还有较大的提升空间，上调为“强烈推荐”评级。