保利地产:低估值龙头,有业绩,有故事,有诉求

公司公布2014年年报,实现营业收入1091亿元(+18%),净利润122亿元(+13.5%),EPS1.14元,扣非后净利润120亿元(+12.4%);ROE21.65%,同比减少1.3个百分点;拟每10股派发现金红利2.16元(含税)。

投资要点:

14年业绩增速略低于预期,仍达到了股权激励的行权条件,预计15年净利润增速将重回20%以上。由于个别高毛利项目因工程进度原因未能如期结转,14年收入及利润增速均放缓,但由于12-13年净利润增速高,仍然达到了股权激励计划第二个行权期的行权条件(12-14年净利润CAGR不低于21%)。我们认为,公司第三个行权期业绩条件达成的可能性高,对应15年净利润增速23%+,主要理由如下:(1)14年推迟结算的个别高毛利项目将体现为15年的业绩;(2)14年北京、上海等地高价项目集中入市,公司销售均价逆市上涨9%至1.28万元/平,较14年结算均价1.11万元/平高出16%,因此15年结算均价将提升,利润率水平有保障;(3)信保基金进入收获期,14年实现净利润逾4亿元(+34%),15年仍将快速增长;(4)公司杠杆高,显著受益于资金成本下降带极的利息支出减少。

聚焦一二线中心城市,显著受益于行业回暖,预计15年销售增速将回升至20%左右。14年销售1367亿元(+9%),市场占有率提升至1.79%;年度销售超过50亿元的城市超过10个,贡献率达77%。公司计划15年全年新推货值1600-1800亿元,考虑到公司过往制定计划一贯偏保守以及我们看好15年楼市回暖,我们认为公司新推货1800亿元是大概率事件,加上年初550亿元存量可售,全年可售货量2350亿元,以70%的去化率测算,预计销售有望达到1640亿元(+20%)。

15年将再度加大投资规模,为地产主业的后续发展奠定基础。14年在行业销售低迷及公司杠杆过高的不利情况下,公司适度控制投资规模,完成房地产直接投资992亿元(-1%),新开工1771万平(+5%),新增总地价429亿元(-24%)。15年计划完成房地产直接投资1200亿元(+21%),新开工1500万平(-15%),我们认为15年公司无疑将加大土地拓展力度,另外值得注意的是,计划新开工面积减少并不意味着投资减少,公司14年拿地向一线城市倾斜(权益地价占比由22%升至35%),近年来还在持续提升精装修产品的比例,单位面积对应的投资强度更高。

公告拟定增募资100亿元,若顺利完成将破解高负债率的制约,发展有望再加速,且市值管理动力增强。此外,资本实力的增强,将使公司在行业整合兼并的大潮中能够更好的抓住机会,进一步做大规模。行业进入下半场,集中度提升,整合兼并是大势所趋,国企改革助推了这一进程,公司作为央企地产龙头,占尽先机。另外,仍解决同业竞争的角度看,公司对保利集团内的地产资源整合的可能性也在提升。

厚积薄发,15年是公司多元化发展战略的“落地年“,新业务打开新的估值提升空间。(1)健康养老产业走在国内前沿,即将仍试点阶段迈入推广阶段。公司大力推进三位一体的养老产业战略,即机构养老、社区养老、居家养老,并通过连续承办中国国际老龄产业博览会,逐步实现搭建养老产业资源整合平台的目标。机构养老方面,首个项目北京“和熹会”入住率接近七成,已实现现金流平衡,未来除了精选重点城市投资布点外,更多将通过“轻资产”的管理输出方式进行大范围推广。

社区和居家养老方面,不互联网结合,已完成社区颐养O2O的整体战略规划,今年会在保利物业管理的小区内推广。(2)社区商业O2O,今年4月保利物业的APP将全面推向市场,不自主开发的O2O洗衣店、生鲜超市、养老健康咨询产品等对接。

保利物业目前管理300个社区、6000平米面积、45万个家庭,且每年至少增加1300万物管面积、10万个家庭,社区商业O2O的发展空间很大。(3)加快发展信保基金,积极推动在新三板挂牌及融资。14年末信保基金管理规模突破280亿元(+40%),计划2-3年内突破500亿元,巩固行业排名第一的地位;公司将积极推动信保基金在新三板挂牌及融资,依托资本市场迅速做大做强。

预计15-17年EPS1.40/1.66/1.94元,PE7/6/5倍;RNAV11.12元,目前股价RNAV8.9折交易。公司估值低,有业绩,有故事,有诉求,坚定看好。公司销售增长含金量高,股权激励目标是业绩增长底线;聚焦一二线中心城市,显著受益于行业回暖,15年销售增速将回升,还显著受益于资金成本下降及中票发行;定增若顺利实施,发展有望再提速,此外市值管理动力将增强;国企改革背景下行业整合兼并加速,公司作为央企地产龙头,有望大显身手;15年是多元化战略的“落地年”,新业务打开新的估值提升空间;改革大牛市下A股国际化配置,持续宽松的货币及行业政策正在推升蓝筹地产的配置价值,我们认为未来6-12个月公司合理估值应为15年10倍PE,目标价14元,维持“强烈推荐”的投资评级。

风险提示:降息降准及政策放松低于预期,可能导致公司销售业绩低于预期;定增审批结果及进程的不确定性;新业务发展的不确定性。