海澜之家:业绩逆势高增长,15年外延扩张持续

业绩逆势高增长,海澜之家主品牌收入增49.58%

14年全年公司实现营业收入123.38亿元,同比增72.56%;归母净利润23.75亿元,同比增75.83%,EPS0.54元;扣非净利润同比增73.23%,主要由于14年包含重组带来的非经常性损益1.33亿。10派3.8元(含税)。Q4单季收入、净利分别增77%和61%。

海澜之家反向收购凯诺科技时间为14.2.28,因此14年年报数据为凯诺科技3-12月和海澜之家1-12月合并数据,而13年同期仅包括海澜之家。剔除合并报表因素、从报表分品牌来看,海澜之家主品牌收入为101.25亿、大众时尚女装品牌爱居兔3.03亿、百衣百顺2.39亿、职业装圣凯诺14.8亿,分别同比增长49.58%、52.03%、129.62%、8.37%。

14年末海澜之家主品牌、百衣百顺、爱居兔店铺数量分别为3348家、99家、269家,其中品牌联动店95家。14年海澜之家主品牌全年新增461家(上半年新增277家、下半年新增184家),对应外延增15.97%,同店增29%,我们分析同店增长较高主要来自面积增长,14年公司主品牌面积增长29.76%,我们估计公司目前平效在3万左右,单店销售超过500万。此外,公司14年电商销售3.7亿,增长302%。

调整分成比例带来毛利率提升,14春夏售罄率接近70%

毛利率:14年毛利率增3.52PCT至40.66%。毛利率提升一方面来自公司提升了买断比例(30%),另一方面则来自和加盟商分成比例的改变(新加盟商分成比例45%,达到保本点后降为15%;老加盟商分成比例由35%降为20%)。

费用率:14年销售费用率增1.24PCT至8%(其中广告费用增88%,主要由于公司赞助了《奔跑吧兄弟》以及一系列品牌推广活动,人员费用增199%),管理费用率增1.07PCT至6.3%(其中人员费用增89%,摊销折旧增37%),财务费用率降0.01PCT至-0.7%。

其他财务指标:1)存货较期初增35%至60.86亿元,从存货结构拆分来看,存货增长主要由于重组合并范围增加以及备货增加,公司14春夏终端售罄率接近70%,到12月秋冬售罄率为40%。

2)应收账款较期初增265.73%至4.93亿元,主要由于合并范围增加。

3)营业外收入同比增152%至1.9亿元,主要为重组收益,即合并投资成本小于被投资单位公允价值的差额计入损益。

4)经营现金流量净额同比降2.69%至19.23亿元,主要由于回款下降。

供应链整合持续,加强对供应商输出管理

15年公司计划培养一批战略供应商,通过输出管理的类自营模式,帮助供应商提升产品研发、生产及精细化管理能力;进一步完善供应商考评制度,根据考核指标逐步淘汰不能满足公司发展的供应商,优化供应商队伍。公司14年开始降低加盟商分成比例,未来有望用这部分利润向供应商倾斜,帮助供应商提升设计能力、扩大产能、加强品质管控,从而最终提升产品性价比。

海澜之家更类似于一个平台化买手制公司、产品设计等更多依托于供应商,因此供应商尤为重要,决定了公司产品竞争力以及高性价比的定位是否能够持续。公司目前有200-300家供应商,希望用外贸企业验厂的标准对供应商进行打分评价,对第一层次的供应商订单倾斜,给予高出2-3PCT的毛利率,用于提升设备、提高员工的福利待遇;第二档次的供应商维持现状,第三档次的供应商则减量,如果不提升就慢慢淘汰。

打造国民品牌,15年计划收入增长20-30%,维持“买入”评级

长期来看,我们看好海澜之家打造中国男装国民品牌的战略,其终端销售规模庞大、高性价比受众群体众多、整合上下游产业链资源、大市值等国民品牌的特点均符合国外国民品牌的基因;而就公司模式的可复制性来说,公司黄金店铺资源的掌控、以及规模优势下的产业链打通均非一日之功可以造就。

中期来看,公司渠道仍有开拓空间,公司的主力市场江苏省开店350家(零售额30亿),河南、山东、河北超过200家,上海、浙江、安徽超过100家,其他省份仅几十家,公司15年将重点拓展华南地区。

短期来看,15年公司计划收入增长20-30%,其中外延开店400家(增长12%)、对应同店增长在7-16%,而抢占市场份额、品牌联动店(三合一、二合一大型店铺)战略均有望贡献同店增长;公司提升买断比例也将使得毛利率稳中有升。调整15-17年EPS至0.71、0.89和1.07元,给予15年22倍PE,目标价15.62元,维持“买入”评级。