一汽轿车:下调评级至卖出,股价已充分计入销量复苏因素,估值偏高

投资机会

我们将一汽轿车的评级从中性下调至卖出,因其估值偏高,2015年预期市盈率/市净率为19.6倍/2.6倍,在我们覆盖的A股汽车股中位居前列。我们认为这一估值充分反映了未来2-3年一汽轿车的销量/每股盈利增长潜力。相应地,我们将基于市净率-净资产回报率的12个月目标价格从人民币13.23元上调至14.00元,对应14%的潜在下行空间。我们投资观点的调整受到以下因素的支撑:

1)产品周期强劲:

2014年以来马自达的产品周期强劲:2014年推出的车型包括马6阿特兹/CX-7。

X80SUV是国有车企推出的最好的自主品牌SUV之一,2014年销量约为75,000辆。

2)2014年销量同比增长20%,我们预计2015-17年该增速将保持在强劲的27%/14%/12%,高于11%/9%/8%的行业均值。

3)鉴于2015年1月31日公司发布的2014年盈利预警,我们将公司2014年每股盈利预测下调89%至人民币0.09元。

我们预计得益于更好的费用控制,2015-17年公司每股盈利将会恢复增长至人民币0.83/1.30/1.49元。

4)我们维持对该股应用的34%的重组溢价,与前几年一致。

推动因素

集团重组时间表可预见性较低;估值偏高。

估值

我们将一汽轿车2014-17年每股盈利预测调整了-89%/-20%/14%/30%以反映以上变化。根据最新的A股估值比率(历史中值)和调整后的预测,我们将该股基于市净率-净资产回报率的12个月目标价格从人民币13.23元调整至人民币14.00元。我们因估值偏高而将一汽轿车评级从中性下调至卖出。当前股价对应19.6倍的2015年预期市盈率,而A股行业均值为10.6倍。

主要风险

销量高于预期、集团重组进展快于预期。