西山煤电:股价已经基本反映了正面信息,下调评级至中性

调整理由

我们将西山煤电的的评级由买入下调至中性,因为股价短期缺乏催化剂而且估值合理;最近该股的领先表现已经将其估值推到与行业基本一致的水平,12个月预期EV/EBITDA为11.5倍。我们对公司的基本面保持乐观,原因在于公司拥有优质的焦煤资源以及运输成本改善。根据我们下调后的煤价预测,我们将2014/2015/2016年EBITDA预测下调了7.4%/5.6%/2.4%;同时,将基于EV/EBITDA的12个月目标价从人民币7.40元下调到人民币6.71元。

当前看法

预计新建成的铁路将减少公司的煤炭运输成本:山西中南部铁路西起山西吕梁市兴县,东至山东省日照港,横跨晋豫鲁三省,全长1260公里,已经于2014年12月30日通车。而西山煤电1500万吨的兴县斜沟煤矿正位于该铁路的起点。我们认为山西中南部铁路的通车将显著降低公司的煤炭运输成本;我们此前的预测中已经考虑这一因素带来的成本节约。

我们认为目前股价已经反映了中短期可见的利好:自从我们于2014年11月5日将西山煤电加入买入名单以来,该股股价上升了11.4%,同期沪深300指数上涨32.3%(而煤炭行业指数则上涨了10.5%)。我们认为该股略好于行业主要是缘于运输成本改善,而低于大盘表现主要是由于2015年以来煤炭价格的回落。

公司估值与行业水平基本相当:西山煤电12个月预期EV/EBITDA为11.9倍,与11.5倍的行业平均水平基本相当;而公司历史平均估值约10.3倍。我们认为股价缺乏短期催化剂而且目前的估值合理。我们继续采用EV/EBITDA的估值方法,继续沿用5%的估值溢价,延展我们的估值基础至2015-16年均值。

主要风险

上行风险:公司斜沟煤矿的产量高于预期。下行风险:钢铁需求疲弱导致公司炼焦煤价格大幅回落。