煌上煌:2015轻装上任,看好门店全国化快速扩张

事件:公司公布2014 年业绩快报,实现营业总收入9.84 亿元,yoy10.16%;实现营业利润1.20 亿元,yoy-18.92%;归属于上市公司股东的净利润0.99亿元,yoy-18.82%;eps 为0.79 元,yoy-19.39%。对此,我们点评如下:

2014 年原料涨价和市场费用较快增长是导致全年净利润下滑的主要原因:1)2013 年禽流感事件使得养鸭户积极性降低,2014 年肉鸭供给不足,肉鸭出栏价自3/4 月份的3.5 元/斤上涨至10 月份的4 元/斤,涨幅14%左右,而公司营业成本中90%以上都是禽畜肉类,尤其以鸭类为主,因此全年毛利率较去年下滑2pct 至30.5%。2)由于公司在2014 年加快了市场拓展和门店开发力度,门店租赁费、门店转让费、门店装修费、人力成本、广告促销、品牌推广等市场费用同比增加幅度较大,从而致使销售费用同比较大幅度上升,最终导致净利润下滑。

全国化门店分布程度较低,未来扩张空间大:公司当前收入仅江西和广东的占比就达到87%,主要是门店分布不均引起,而随着产能基地和门店的全国化布局展开,未来公司的收入体量规模提升空间大。(对比绝味鸭脖全国6000 家门店对应年收入约25 亿元,公司当前2280 家,收入10 亿)。2015年预计会新增570 家,同比增幅25%。

管理层积极,招贤纳士与股票激励并进:自2014 年以来,除了加速人才引入、提高人才激励以外,公司还加快了内生门店扩张的速度,同时在外延并购方面也取得了进展。展望2015 年,公司管理的这一积极变化将持续并提高力度,公司将重新驶入快速增长通道。(备注:2015 年5 月,高管团队第一期股票激励可解禁,9 月徐桂芬家族总计63.2%的首发限售股解禁)

投资建议:我们预计公司2014 年-2016 年的收入增速分别为10.2%、24.3%和24.4%,净利润增速分别为-19.0%、29.4%、22.6%;EPS 分别为0.79 元、1.03 元和1.26 元;公司正驶入内生门店全国化、外延式扩张加速的快速增长通道,给予2015 年33 倍PE,6 个月目标价为34 元,维持增持-A 的投资评级。

风险提示:禽畜流行病爆发、食品安全事故、门店扩张速度低于预期、外延并购低于预期。