中海油服:短期盈利前景不明

中海油服2015 年将不可避免地受到其主要客户中海油(0883.HK/港币11.10, 持有)资本支出同比削减26-35%的影响。公司钻井平台的利用率也成了一个问题。与中海油建立更有弹性的新业务模式将确保在中国近海的工作量充足,但短期盈利能力将面临不缺定性,因为日费率的潜在下降可能比我们预期的更为严重。我们将2014-16 年盈利预测下调6-23%,并将H 股评级由买入下调为持有。

支撑评级的要点。

由于在油价大幅下降的背景下,全球各石油公司都在削减资本支出,公司43 座钻井平台中的10 座还未取得2015 年全年合同。这对公司而言确实是一项挑战,因为自上市以来这个问题从未真正出现过。2015 年利用率极有可能下滑。

中海油服将对中海油采用新的业务模式。对于开发项目,中海油服将根据油价来制定日费率。因此,假如油价随后上升,公司就有机会提高日费率。对于勘探项目,中海油服实质上将接受服务费的大幅下降,以避免在勘探预算大幅缩水的情况下工作量大幅下滑。为了给未来更多的开发项目铺路,公司愿意这样做。但是,短期阵痛不可避免。

考虑到短期盈利面临的不确定性,公司H 股不再具备吸引力。我们的预测仍有下行风险。

评级面临的主要风险。

钻井平台日费率高于预期。

成本削减幅度高于预期。

估值。

我们将H股目标价由18.49下调为12.26港币,因为我们将目标估值由10.3倍当年盈利调整为9倍,处于2011年10月至2014年10月交易区间的低端。

我们同时将A 股目标价由20.19 人民币下调为17.22 人民币。我们仍根据三个月平均A-H 溢价来设定目标价,自2014 年12 月我们上一份报告发布以来该溢价已由37%扩大至74%。