中国银河证券：医药行业结构性分化 创新药龙头率先盈利

（原标题：中国银河证券：医药行业结构性分化 创新药龙头率先盈利）

智通财经APP获悉，中国银河证券发布研报称，医药板块估值经历较长时间调整，近期已呈现显著结构性修复趋势，但公募基金重仓持仓水平仍低于历史均值，2025年在支持引导商保发展的政策背景下，支付端有望边际改善，创新药械有望获益。1)持续看好医药创新：下半年创新药BD仍将持续，全球主要央行利率降息趋势有望推动估值进一步提升。2)医药投融资有望复苏：二级市场行情回暖驱动一级市场投融资回升，CXO及上游景气度持续向好。3)医疗器械触底回升：招投标数据已有好转，以旧换新积压需求逐步释放。

中国银河证券主要观点如下：

医药行业经营结构性分化，研发外包服务表现亮眼

2025年上半年医药行业上市公司营业收入下降0.7%，归母净利润增长1.5%，扣非归母净利润下降5.3%。上半年行业收入持平略降，利润端因一季度部分板块业绩复苏而回升，二季度再次下滑。上半年宏观经济环境变化叠加医保控费压力较大，医药行业整体经营承压。细分板块内部分化较为明显，行业结构性修复趋势显现，其中化学制剂板块开启创新转型，部分创新药产品通过海外BD带来一次性收益;研发外包服务订单复苏回暖，业绩表现亮眼;生物制品板块逐渐恢复至常态，医疗商业板块仍位于调整周期;医疗器械和诊断板块受集采扩面、DRG控费、医院检验互认等政策影响较大，短期内需求承压;中药板块感冒退烧药仍位于去库存周期，OTC院外消费品市场景气度较低。

医药行业盈利能力和运营质量位于低位

2025年上半年医药行业平均毛利率48.7%，平均净利率15.1%，较去年分别下降1.1pct、0.8pct，行业整体盈利能力位于历史低位。销售费用率较去年下降0.3pct;研发费用率提升0.1pct;医药公司实施降本增效战略，将更多资源倾斜至创新研发领域。运营质量方面，2025年上半年医药行业净资产收益率ROE为3.9%，较去年下降0.7pct;位于历史低位。应收账款账期较去年缩短21.9天，反映部分企业运营效率提升;存货周转天数较去年延长30.8天;渠道库存积压仍较多。

创新药龙头率先盈利，多重利好驱动价值回归

2025年上半年多家创新药企业核心产品持续商业化放量，其中泽布替尼、伏美替尼等创新大单品销量超预期;驱动公司业绩增长伴随利润端边际改善，百济神州、信达生物等创新药龙头上半年率先盈利。从中长期角度来看，创新药产业链支持政策进一步完善，支付端和进院环节持续优化，创新药产业发展瓶颈有望解决;同时全球主要央行利率呈降息趋势，利于创新药企业长期估值提升。

医药行业表现弱于沪深300

截至2025年9月3日，医药行业一年滚动市盈率为40.74倍，沪深300为14.14倍。医药股市盈率相对于沪深300溢价率当前值为188.09%，历史均值为168.02%，当前值较2005年以来的平均值高20.07个百分点。2023年初至2025年9月3日，SW医药生物指数上涨1.63%，沪深300上涨15.98%，医药板块相对沪深300收益低14.35个百分点。

风险提示：政策推进不及预期的风险、医保控费及集采降价超预期的风险、创新药及创新器械企业融资困难的风险、医疗需求复苏不及预期的风险。