唱响A股好公司系列西部超导：新材料的创新引领者与战略布局者

编者按：为响应中央经济工作会议关于“唱响中国经济光明论”的号召，估值之家精心策划推出“唱响A股好公司系列”文章，本文系本系列中的第三十九篇。

中国作为全球最大的制造国和重要的消费国，改革开放以来飞速的经济发展孕育了一批又一批“高质量发展”的好公司。A股市场的好公司，呈现出业绩增长稳定、经营性现金流稳定、盈利能力（ROE）强悍且稳定、股东分红回报稳定、管理层锐意进取等优秀特征。

但我们需要提醒的是，本系列文章推出的好公司与股价表现无关，股价表现更与宏观变量、行业预期、市场风险偏好等不确定性因素高度相关，因此本系列文章不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。

今天，估值之家给大家带来的是国内高端钛合金龙头——西部超导。

西部超导材料科技股份有限公司(以下简称“西部超导”或“公司”)成立于2003年，公司地址位于陕西省西安市未央区经济技术开发区明光路12号。2019年7月西部超导登录上交所科创板，股票代码为688122。截至2024年三季度末，公司的控股股东为西北有色金属研究院，持股比例为20.96%；最终控制人为陕西省财政厅，持股比例为20.96%。

西部超导主要从事高端钛合金材料、超导产品和高性能高温合金材料及应用的研发、生产和销售。公司主要产品有三类，第一类是高端钛合金材料，包括棒材、丝材等；第二类是超导产品，包括NbTi锭棒、NbTi超导线材、Nb3Sn超导线材、MgB2线材和超导磁体等；第三类是高性能高温合金材料，包括变形高温合金和高温合金母合金等。

公司在国内的超导产品、高端钛合金材料、高性能高温合金材料业务主要采用直销的方式；出口业务大部分采用自营出口，少量外贸公司代理出口。

根据西部超导2024年半年度报告数据，按产品分类：高端钛合金材料销售收入12.84亿元，收入占比63.53%；超导线材销售收入4.82亿元，收入占比23.84%；高性能高温合金材料销售收入1.56亿元，收入占比7.74%；其他业务收入0.99亿元，收入占比4.89%。公司产品境内收入占比90.24%，境外收入占比9.76%，收入主要集中在境内。

一、公司所处的三大领域行业具有较好的前景，尽管短期承压，但拥有技术壁垒和重视研发投入的企业，长期来看更具韧性

高端钛合金具有高强度、轻量化、耐腐蚀等特性，广泛应用于航空航天、舰船、兵器、医疗植入、消费电子（手机中框、折叠屏铰链）等领域。近年来，随着国产大飞机C919量产、新能源汽车轻量化需求提升，以及钛合金3D打印技术突破，行业进入快速增长期。据有关机构数据，2023年全球钛合金市场规模达71.3 亿美元，预计2029 年将增至103.1亿美元，年复合增长率6.3%。中国市场2024 年规模为401.25 亿元，预计2030 年达512.07 亿元，CAGR 4.15%。

超导材料具有常规材料所不具备的零电阻、完全抗磁性等宏观量子效应，是国际公认可引发产业变革的重大颠覆性技术方向，超导强电应用技术，可实现常规技术无法实现的超强磁场、大容量输电储能等诸多颠覆性应用，一直是国际高技术竞争前沿。在能源、信息、医疗、环保、交通等领域都有广泛的应用。据有关机构数据，2023年全球超导材料市场规模约68 亿欧元，预计2027 年达192 亿欧元，CAGR 22.7%。中国市场规模2023 年为227.52 亿元，预计2029 年超400 亿元，CAGR 10% 以上。

高温合金以镍基、钴基为主，耐温可达1100℃，是航空发动机、燃气轮机、航天飞行器的核心材料。2023年全球市场规模约120 亿美元，中国市场规模超300亿元，年增15%。近几年国内航空发动机及燃气轮机用高温合金市场需求保持快速增长，国产高温合金纯净性、均匀性和批次稳定性显著提升，但仅少数企业实现批产供货，产业结构及产能仍无法满足市场需求。另外，在民用工业的能源动力、交通运输、石油化工、冶金矿山等领域，镍基高温合金也获得一定应用，被用在柴油机和内燃机的增压涡轮、工业燃气轮机、内燃机阀座、转向辊等。

从上述三个领域的描述可以看出，市场容量是有的，在这样的市场环境中核心技术尤为关键，谁拥有先进核心技术，谁就建立了技术壁垒。而以技术作为自己核心竞争力的西部超导，是目前国内唯一实现超导线材商业化生产的企业，也是国际上唯一的NbTi铸锭、棒材、超导线材生产及超导磁体制造全流程企业；是我国高端钛合金棒丝材主要研发生产基地；也是我国高性能高温合金材料重点研发生产企业之一。

那么过去这些年，西部超导这家公司有着怎样的业绩表现呢？

高端钛合金材料：主要包括棒材、丝材和锻材等，主要应用于航空（包括飞机结构件、紧固件和发动机部件等）、航天、舰船、兵器等军工领域。从2015年到2023年，高端钛合金材料收入从7.32亿元增长2.42倍至25.05亿元，CAGR为16.62%。该业务是公司的第一大业务，不过收入占比和毛利占比有下降的趋势，尤其是2023年。详见下表、图。2023年收入和毛利率均有所下降，主要受行业周期、战略调整、竞争格局等多重因素的共同影响。

2024年上半年，该项业务略有下降，毛利率略有增长。三大类业务中，高端钛合金材料业务的毛利率最高。短期来看，西部超导在该业务领域，需求波动和成本压力仍将持续，但公司通过产能优化、产品多元化和新兴市场拓展，有往减少业绩波动和实现业绩修复。长期来看，高端钛合金作为国家战略材料，其国产替代进程和技术升级空间依然广阔，公司的技术积累和市场地位仍具竞争力。

单位：亿元

超导产品：主要包括铌钛锭棒、铌钛超导线材、铌三锡超导线材和超导磁体等。目前公司超导产品主要应用于核磁共振成像仪（MRI）、磁控直拉单晶硅（MCZ）和中国核聚变工程实验堆（CFETR）等领域。从2015年到2023年，超导产品营业收入从0.95亿元增长9.33倍至9.85亿元，CAGR为33.89%。这些年，超导产品的收入有增有减，但整体是向上增长的，在2023年和2024年这样的环境中，营业收入也保持增长。详见下表、图。

单位：亿元

高温合金材料：主要包括变形高温合金、铸造和粉末高温合金母合金等，主要应用于航空发动机、燃气轮机和核电设备等领域。高温合金材料是西部超导的第三大业务，目前收入和毛利占比均较小，从2019年到2023年，营业收入从0.10亿元增长45.46倍至4.74亿元，CAGR为161%，详见下表、图。2024年上半年，高温合金材料收入下滑44.67%，主要是因为军工需求波动、产能爬坡缓慢、竞争加剧等影响。长期来看，随着产能释放、民用市场拓展和政策支持，该项业务将会逐步回暖，未来具有较大的想象空间。

单位：亿元

估值之家认为，西部超导自身实力不凡，用“真材实料”建立属于自己的护城河，利用技术壁垒构筑核心竞争力。在高端钛合金领域，自主研发的损伤容限型钛合金填补了国内空白，支撑了新一代战机、国产大飞机及舰船潜艇等国防装备的升级；在超导材料领域，产品广泛应用于国际热核聚变实验堆（ITER）、磁共振成像（MRI）、半导体制造等尖端领域，打破了国外长期垄断；在高性能高温合金方面，公司突破了航空发动机及燃气轮机用关键材料技术，实现进口替代，为“两机”工程提供核心材料保障。

2022年至2024年上半年，西部超导研发投入分别为1.12亿元、1.26亿元、1.75亿元，占当期销售收入的比例分别为5.38%、5.97%、8.67%，持续高水平的研发投入是公司保持技术领先性的基础。

尽管短期行业周期波动可能导致阶段性业绩承压，但在技术密集型产业中，核心技术不仅是驱动产业升级的核心引擎，更是企业穿越周期、构筑长期竞争壁垒的战略基石。拥有核心技术的企业，通过持续研发投入与技术创新，将在行业调整期后展现出更强的韧性与爆发力，其长期价值创造能力值得持续关注。

二、盈利能力和成长性有波动，但整体较好；受行业和客户特性影响，营运指标和经营现金流表现不算好；资产负债率不高，资金有一定压力，对优质客户的应收账款利用得当可减轻资金压力；公司分红兼顾业绩和资金压力，较为合理

盈利能力方面：从2015年到2023年，西部超导的ROE（加权）在7.11%~24.09%间。公司近三年的ROE分别为24.09%、19.16%和12.37%，公司整体盈利尚可，2023年受行业周期、战略调整、竞争格局等影响，公司业绩有所下滑，导致ROE下降。从2015年到2024年三季度，西部超导的销售毛利率在31.87%~42.21%，近三年一期毛利率分别为40.83%、39.45%、31.87%和33.98%，公司的毛利率有下降趋势，但整体波动不大，主要受上游采购成本和销售的产品结构变动等所致。西部超导的销售净利率在10.61%~25.91%，近三年一期销售净利率分别为25.46%、25.91%、18.38%和20.18%，公司2023年的表现不算好，但2024年有所修复。

成长性方面：从2015年到2023年，西部超导的营业收入从8.87亿元增长3.69倍至41.59亿元，CAGR为21.31%。2020年涨幅最大（+46.10%），2016年涨幅最小（+10.24%）。只有2017年和2023年略有下降，降幅比例较低，降幅比例分别为1.07%和1.62%。可以看出尽管各产品类别营业收入有增有降，但整体来看收入是较为稳定的。

归母净利润从1.38亿元增长4.45倍至7.52亿元，2015-2023年间的CAGR为23.61%。其中2020年涨幅最大（+134.31%），2016年涨幅最小（+15.22%）。2023年降幅最大（-30.34%），2018年降幅最小（-4.95%）。2023年降幅较大的主要原因是产品结构调整、成本费用上升、行业周期波动。

2024年前三季度，营业收入增长4.76%，归母净利润增长3.62%，根据公布的2024年业绩预告，营业收入增长11.59%，归母净利润增长7.71%。

2015年到2024年三季度末，资产总额从24.07亿元增长4.27倍至126.77亿元；归母净资产从9.95亿元增长5.56倍至65.24亿元。

单位：亿元

营运能力方面：从2015年到2024年三季度末，西部超导应收账款周转天数在100.30~217.25天，近三年一期分别为112.55天、105.52天、145.74天和217.25天；应付账款周转天数47.79~169.09天，近三年一期分别为79.95天、95.38天、131.34天和169.09天。可以看出公司应收账款周转天数要长于应付账款的，一定程度上可以看出公司在产业链中并不具有强势地位，主要系因为公司的客户群体国企、军工较多，这类客户的信用较好，但是回款相对较慢。存货周转天数在279.81~440.74天，近三年一期分别为284.52天、279.81天、363.56天和440.74天，公司的存货周转天数处于高位，这是行业特性、供应链结构、战略备货三重因素影响的结果。近三年一期净营业周期天数在289.95~488.91天。

近三年一期，公司净利润现金含量分别为30.64%、27.63%、21.48%和25.82%，公司的经营净现流表现不算好，这是由公司的行业和客户特性所决定的。

偿债能力：从2015年到2024年三季度末，西部超导的资产负债率在37.85%~56.72%，近三年一期的资产负债率分别为37.85%、43.73%、44.26%和44.15%。近三年一期流动比率在2.32~2.77，速动比率在1.44~2.10，均大于1。

截至2024年三季度末，公司账面货币资金13.76亿元，短期借款5.98亿元，长期借款9.48亿元，虽然整体资产负债率不高，但因为客户特殊性导致应收账款较高，所以从资金层面来看还是具有一定的压力，另一个角度来看客户整体较为优质，利用好这些客户的应收账款做好银行贷款，也不失为一种好的减轻资金压力的方法。

股利支付率：公司2019年~2024年的股利支付率为10.76%~83.66%，因为行业和客户的特殊性，公司的经营现金流不算好，在业绩较好的时候，公司的分红比例尚可，在业绩下降的时候考虑到资金周转和研发投入等刚性支出，公司适当降低了分红比例。

三、机构预测其未来业绩上涨；现估值处于合理水平，在资本市场中的波动不大，是一家具有韧性和抵御风险能力的公司

根据机构一致性预测，2025~2026年的营业收入分别为57.89亿元、70.13亿元，归母净利润分别为10.61亿元、12.94亿元，PE分别为29.30、24.04。机构认为其未来2年营业收入和归母净利润仍将保持稳定增长。

结合历史数据，西部超导PE（TTM）最大值为198.01，最小值为29.50，PEG（历史）最大值为12.85，最小值为-43.45。截至2025年3月28日收盘，西部超导总市值为311亿元，PE（TTM）为40.21，分位数为29.83%，PEG（预测）为1.1，分位数为52.97%，处于正常估值区间。

西部超导市值最高时为2022年10月20日，总市值为549亿元，现市值距离最高值降幅为43%。西部超导2024年的市值下降20%，2025年市值增长12%，在资本市场的表现不算差。

估值之家认为西部超导作为一家深耕技术研发、以技术壁垒构筑核心竞争力的企业，其深厚的技术护城河再结合优秀的经营管理，使其成为具备穿越行业周期能力的优质标的，展现出在复杂市场环境下的强韧性与抗风险特质！