没有了巴菲特的伯克希尔，两位继承者的投资水平如何？

导语：泰德·韦施勒（Ted Weschler）和托德·康姆斯（Todd Combs）有望接手来自这位全球最知名投资者的价值3540亿美元的投资组合。

沃伦·巴菲特的副手们在跟踪他们的导师和市场时都落后了，根据一项对即将接管伯克希尔·哈撒韦（Berkshire Hathaway）价值3540亿美元股票投资组合的两位人员，FT对其表现进行分析。

伯克希尔将在周六举行年度股东大会，但副主席查理·芒格不会出席。芒格于去年11月去世，享年99岁，其去世加剧了有关当93岁的巴菲特不再掌舵时该企业未来的问题。

当这位传奇投资者最终离任时，预计伯克希尔的巨额股权投资组合管理权将转交给泰德·韦施勒（Ted Weschler）和托德·康姆斯（Todd Combs）。

韦施勒在2010年和2011年两次以数百万美元的价格在慈善拍卖会上与巴菲特共进午餐后被聘用，而康姆斯在2010年写信给芒格后被招募，请求见面。

FT着手解决伯克希尔股东面临的最大问题，他们想象没有巴菲特的未来：韦施勒和康姆斯是如何对待投资的，他们表现如何，他们能否继续建立他惊人的记录？

这是系列文章的第一篇，探讨了公司和管理团队，他们将有一天带领伯克希尔走向新时代。

伯克希尔是美国最后一个伟大的企业集团，旗下拥有数百家公司，涵盖美国经济的各个领域。其货运列车行驶超过32,000英里的铁路。旗下的公用事业公司为1300万客户提供电力，而在 Geico，它是美国最大的保险公司之一。

除此之外，伯克希尔在一批蓝筹公司中持有股份，如苹果、可口可乐和美国运通，这些公司也是为伯克希尔业绩做出巨大贡献的重要组成部分。

康姆斯和韦施勒被从相对默默无闻的人中挑选出来，帮助管理这一庞大的投资组合。

康姆斯的专业背景是保险业；这位53岁的他起初在 Progressive 公司工作。后来，在 Blue Ridge Capital 实习后，他加入了 Copper Arch Capital，并于2005年创立了自己的基金，Castle Point Capital。

61岁的韦施勒最初在 WR Grace 担任初级财务分析师，后来帮助创办了私人股本集团 Quad-C Management，然后在2000年创立了自己的对冲基金。

和巴菲特一样，他们自称是喜欢阅读的人，热衷于阅读报纸、行业刊物和公司年报。康姆斯曾在2017年表示，他早上7点或8点就到办公室了，一天工作12小时，主要都在阅读。

在之前的工作中，他经常熬夜研究证券化文件。他去年说：“所以这就像是一个谜题。解开这个谜题。这就是让我感到兴奋的地方。”

韦施勒形容自己是一个喜欢阅读“奇怪东西”的人——比如行业刊物《家具今日》和《铀周刊》——试图获得投资上的优势。

“投资中一个很大的错误是人们最终会读到相同的东西，”韦施勒在2022年表示。“在股市取得成功的唯一途径是拥有与众不同的看法。”

这两位投资副手与有朝一日将接替的人有着相似的投资理念：寻找优质企业，拥有强大管理团队，并以具有吸引力的价格交易。

在本格雷厄姆（Ben Graham）和大卫·多德（David Dodd）去年重新出版的重要作品《证券分析》中的一个新章节中，康姆斯描述了他是如何寻找护城河的，即一个让竞争对手难以逾越的竞争优势。

他补充说：“再加上低资本密集度、定价权、循环收入、持久力以及长期增长的可能性等特征，你就拥有了一个伟大的企业。”

加入伯克希尔后的几年里，这对投资者每周一都会与巴菲特共进午餐，通常还会有另一位伯克希尔的校友特蕾西·布里特·库尔（Tracy Britt Cool）加入。他们会交流投资笔记并谈论工作。

疫情之后，情况发生了变化。巴菲特和韦施勒仍定期在奥马哈会面，但康姆斯从2019年起开始通勤到伯克希尔的保险子公司Geico，因为他被任命为其负责人。

巴菲特称康姆斯和韦施勒的聘用是他做过的“最明智的决定”之一，称他们既踏实又聪明。

他们有自由权利承担他们的成功和失败，独立于巴菲特运营，后者仍然管理着伯克希尔的绝大部分投资组合。

“他们在买卖任何东西之前不必征得我的意见，”他在2017年表示。“有时他们会和我讨论他们正在做的事情。其他时候，我只会看我收到的每月总结，然后看看他们买了什么或卖了什么。”

像克里斯托弗·罗斯巴赫（Christopher Rossbach）这样代表投资管理公司J Stern & Co.的股东，非常关注康姆斯和韦施勒的表现和投资方式。罗斯巴赫认为，了解这两位投资者将如何“继承和发扬”巴菲特的投资传统至关重要。

康姆斯和韦施勒的表现以及他们的投资方式是股东们非常关注的焦点，其中包括代表投资管理公司J Stern & Co.投资的克里斯托弗·罗斯巴赫。罗斯巴赫认为，了解这两位将如何“继承和发扬”巴菲特的投资传统至关重要。

如果这对投资者无法达到巴菲特的水平，这就提出了一个问题，即在被宣传为比主动基金经理更安全、更便宜、更可靠的被动指数基金盛行的世界中，这家公司的价值和存在意义是什么。

在加入伯克希尔后的早期，康姆斯和韦施勒取得了一些惊人的收益，使得巴菲特称赞他们“甩开他老远”。

包括万事达卡、Visa和医疗保健公司DaVita在内的投资帮助这两位经理在2012年和2013年击败了标普500指数。

然而，自那时起，他们的投资组合往往落后于标普500指数和巴菲特本人的表现，后者仍然管理着伯克希尔约90%的投资组合。这是亿万富翁在2019年承认的一点，当时他说康姆斯和韦施勒在指数方面“略微落后”。

“要击败标普是件艰难的事情，”巴菲特说，“但这就是我们与他们的协议”。

巴菲特一直关心击败指数。在他1957年的年度信中，他设定了每年击败道琼斯工业平均指数10个百分点的雄心勃勃的目标。在结束其投资合伙企业之前，他已经超过了这个目标：每年超过市场22个百分点。在伯克希尔的职业生涯中，他的业绩超过了标普500指数超过430万个百分点。

自疫情爆发以来，他的门徒们的业绩已经恶化。根据FT的分析，他们在2021年和2022年都落后于标普500指数，而去年他们也落后于该指数。

根据使用晨星数据进行的分析，在过去十年中，这对投资者的平均年度总回报率约为7.8%。这低于标普500指数的12%回报率和巴菲特自己的10.2%的增长。在过去的十年中，他们在十年中有七年落后于该指数。

他们的投资组合价值约为270亿美元，占总投资组合3540亿美元的一部分，不包括伯克希尔员工的数十亿美元的养老金投资，过去10年增长了约113%。

与同期的巴菲特165%的增长和标普500指数的211%的总回报相比，这都落后于巴菲特的表现。

伯克希尔拒绝接受对康姆斯和韦施勒的采访或确认他们进行了哪些交易。

“我从未觉得公开谈论我们成功并希望继续的任何事情符合伯克希尔股东的利益，”巴菲特告诉FT。

他补充说：“托德和泰德对伯克希尔来说是无价的，我们的股东从他们的活动中获益颇丰。”

康姆斯和韦施勒在出售股票之前持有的时间比巴菲特短

分析显示，康姆斯和韦施勒持有股票的时间比巴菲特短。巴菲特曾表示，他购买股票时通常认为“持有期是永远的”。巴菲特承认，在这对投资者刚开始管理投资组合时，他告诉记者，“这两位中有一位更容易在证券市场中进行交易，而我则不太会这样做”。

自2010年以来，巴菲特已经出售了63个头寸的全部持股，平均持有时间为四年零三个月。康姆斯和韦施勒则退出了48只股票，持有时间仅为两年零十个月。

分析还显示，由于苹果的大幅增长，巴菲特运营的投资组合更为集中。康姆斯和韦施勒的选择仍然集中在大约24种证券上，尽管它们涵盖了比巴菲特更多的经济领域。

巴菲特在大部分职业生涯中都避开科技股，他表示自己不擅长评估这些股票的前景，也不喜欢它们不可预测的现金流和往往依赖创新的短暂寿命。

然而，在2011年，他为IBM做了一个例外，对这家IT集团进行了109亿美元的投资，但这次投资最终失败了。伯克希尔在七年内卖掉了这只股票，而IBM的股价下跌，似乎陷入了营收不断下降的循环。

2016年，康姆斯或韦施勒则投资了一家科技公司，这被认为是伯克希尔过去十年中最成功的股票交易：苹果公司。

在接下来的几年里，巴菲特也加入了这个交易，他被持续不断的iPhone消费者需求所说服。伯克希尔共花费了约400亿美元购买苹果公司的股票。到去年年底，这些股票价值大约1750亿美元，超过了伯克希尔总估值的五分之一，即使在这些年里，公司已经卖出了价值160亿美元以上的股票。

巴菲特表示，“办公室里的一个家伙”——指的是康姆斯或韦施勒——发起了对苹果公司的投资。计算他们的确切回报是棘手的，因为伯克希尔这些年来一直在苹果公司的股票中交易，但据估计，到去年年底，他们实际上将投资的金额增加了两倍。

这包括约16亿美元的投资，然后在2017年、2018年和2019年卖出苹果股票时实现的25亿美元的收益。

自投资以来，苹果股票的回报率已超过600%，包括年度股息。伯克希尔报告称，他们在2023年底卖掉了1000万股苹果股票，尽管目前还不清楚是巴菲特还是他的副手削减了他们的仓位。

近年来，伯克希尔努力跟上以科技为主导的大涨，没有苹果公司，投资组合将远远落后于指数。

伯克希尔在投资组合中持有的苹果股票价值，按季度与所有其他持股的比较（以十亿美元计）

这对投资者还从达维塔（DaVita）投资中获利，这家市值1200亿美元的肾透析公司是伯克希尔持有41%股份的投资项目，由韦施勒执行，尽管在投资期间表现不佳，但也低于标准普尔500指数。

康姆斯在金融服务领域的选择也是准确的，伯克希尔在信用卡处理公司Visa和万事达卡上获得了巨额收益。这与巴菲特在1960年代早期成功的投资案例相似，当时他在美国运通（American Express）的股价下跌一半后入市，仅两年内就将其资产增值了三倍。

然而，他们在有线电视行业的大笔投资，包括在Charter Communications和Liberty Media的投资，最近却拖累了他们的表现，因为较高的利率打击了这些高负债公司。

他们还可能是导致对帕拉蒙特全球（Paramount Global）灾难性投资的幕后推手，该公司拥有MTV和CBS。巴菲特没有具体说明是哪位经理在2022年进行了260亿美元的交易，当在去年的年会上被问及这笔交易时，他没有承认这个糟糕的投资，这与他经常的作风不同。

该股自投资以来已下跌超过60%，伯克希尔最近开始以亏损出售其持仓。有传言称，康姆斯在2012年曾参与了对帕拉蒙特前身维亚康姆（Viacom）的投资，尽管这笔投资对其中一位经理来说规模相当大，但考虑到他们还持有其他企业数十亿美元的股份，这也不是不可能的。

他们还因将一些最终以微薄利润出售的交易拖累下来，比如他们2019年对奢侈家居用品零售商RH的投注。在2021年中期，该持仓显示出巨大的浮亏，大约增长了235%——由于投资者推高了家居装饰公司股价。

但随着RH股价的下跌，康姆斯或韦施勒决定增加持仓并继续持有该股票的决定打击了他们的回报。他们最终在去年出售了这笔交易。

选定持有股票和标准普尔500指数的总回报率（%），以及伯克希尔持有股票的每季度累计收益*（十亿美元）

在没有巴菲特的情况下，康姆斯和韦施勒仍将受益于公司长期积累的优势，其中包括近年来对冲基金和私募股权集团一直在追逐的一项优势：永久资本。

他们不必寻找愿意投资伯克希尔基金的投资者，这种努力让像黑石集团和阿波罗这样的巨头一直在不断筹集资金。

同时，他们也不会被迫向股东分配利润——伯克希尔自1967年以来就没有再支付过股息——或者在长时间表现不佳或突然冲击时向嘈杂的激进投资者屈服。

这种情况历史上使得巴菲特可以进行投资并坚持它们，即使在市场明确反对他的立场时，就像在1973年石油禁运之后和2008年金融危机冲击市场时一样。

巴菲特的投资组合比康姆斯和韦施勒更为集中，只涉及四个行业

在没有巴菲特的情况下，康姆斯和韦施勒仍将受益于公司长期积累的优势，其中包括近年来对冲基金和私募股权集团一直在追逐的一项优势：永久资本。

他们不必寻找愿意投资伯克希尔基金的投资者，这种努力使得像黑石集团和阿波罗这样的巨头一直在不断筹集资金。

同时，他们也不会被迫向股东分配利润——伯克希尔自1967年以来就没有再支付过股息——或者在长时间表现不佳或突然冲击时向嘈杂的激进投资者屈服。

这种情况历史上使得巴菲特可以进行投资并坚持它们，即使在市场明确反对他的立场时，就像在1973年石油禁运之后和2008年金融危机冲击市场时一样。

然而，康姆斯和韦施勒也面临一个结构性劣势，这是巴菲特早年没有的。当巴菲特离任时，他们将成为全球最大的资金管理者之一，持有的庞大股票组合比伯克希尔的任何一个独立经营部门都要大。

他们将与巴菲特指定的首席执行官格雷格·阿贝尔一起决定如何配置创纪录的1680亿美元现金储备，这笔资金之所以如此庞大，是因为这家庞大的投资企业可以收购除了少数几家公司之外的所有公司。

这是华尔街前所未有的实力水平，巴菲特曾为长期投资机会的匮乏而叹息，这些机会适合投入如此庞大的资金。

最大的助推因素可能来自经济衰退。低利率和繁荣的美国股市时代对伯克希尔来说是个坏消息。巴菲特一些标志性的交易发生在危机时期，比如在2008年投资高盛，而竞争对手则无法或不愿参与。

该公司没有从冠状病毒大流行中获利，因为政府干预引发了广泛的市场反弹，并帮助重新开放资本市场。投资者表示，传统意义上的经济放缓可能对伯克希尔有利。

仅仅一十年可能不足以评判康姆斯和韦施勒在一个以耐心投资闻名的公司的表现。然而，投资者们急于听取他们的意见。

“他们可能每年都需要与[CNBC主持人]贝基·快问答节目，谈谈他们的投资理念，以便让人们感到舒适，”伯克希尔股东道格拉斯·温特罗普的分析师杰夫·穆斯卡特洛说。“巴菲特一直很慷慨地分享他的时间?.?.?.?他们需要继续他的事业。”

但到目前为止，所有的伯克希尔股东只能依靠过去13年建立的部分业绩记录。本周六，与自从加入伯克希尔以来的每一次年会一样，韦施勒和康姆斯都不太可能在奥马哈回答问题。相反，他们将坐在前排观众席上，看着巴菲特登台演讲。

对于现在来说，这仍然是巴菲特的表演。（FT）