半年报创新高，山西汾酒坐稳行业老四？

（原标题：半年报创新高，山西汾酒坐稳行业老四？）

近日，山西汾酒发布“史上最强半年报”，报告期内，山西汾酒实现营收153.34亿元，同比增长26.53%；实现归母净利润50.13亿元，同比增长41.46%；实现归母扣非净利润50.06亿元，同比增长41.42%。值得一提的是，山西汾酒连续两个季度业绩赶超泸州老窖的同时，其市值也稳居白酒行业前三。不少投资者高呼“白酒清香时代到来”，但事实真的如此吗？

虽然山西汾酒的半年报可圈可点，但这可喜成绩大部分要归功于亮眼的一季度报表，相比于一季度43.62%的营收增幅和70.03%的利润增幅，二季度不仅营收停滞，利润还出现了负增长。财报显示，山西汾酒在第二季度实现收入48.0亿元，同比增长0.3%，归母净利润13.0亿元，同比下滑4.3%，

至于原因，山西证券最新研报指出，山西汾酒2022年第二季度收入增速环比下降，主要在于主动调整结构、调整节奏。此外，从香型发展来看，清香崛起，但是清香热还未真正开始。而天风证券则在研报中表示，山西汾酒归母净利润二季度同比-4.33%，是由于费用率增加，净利率同比-1.50pct 至7.62%。

此外，财报显示，山西汾酒的合同负债较上年期末下降了34.32%。由于酒企普遍采用了“先款后货”的销售模式，作为酒企的“蓄水池”，合同负债发挥着润滑业绩的作用。因此，合同负债的变化更能反映酒企的经营成色。一般而言，合同负债增长，说明预收经销商货款增加，企业销售前景乐观，反之则说明经销商动销压力大。

8月初，中酒展发布的《2022年度酒商现状及发展报告》显示，今年1至6月，80%的白酒经销商库存严重，其中约39.7%酒商库存在5个月以上。这点在山西汾酒的财报中也能看出点端倪，数据显示，山西汾酒的存货周转天数从一季报的267天增加至半年报的407.8天，而且存货也从去年同期的64.94亿增至半年报的85.59亿。

在具体的产品矩阵中，汾酒也显示出发展不均衡的态势。中高档产品代表青花系列在上半年实现销售收入61亿元，同比增长56%，但以竹叶青为代表的配制酒，营收同比下滑18%；在二季度，随着汾酒系列收入的放缓，竹叶青系列收入甚至下滑了42.3%。对比来看，2021年，山西汾酒的配制酒销售收入约为12.5亿元，同比增长91.39%。2021年年底，袁清茂还曾强调，竹叶青要走“高含金量、高含新量、高含绿量”的大健康产业新路。可就半年时间，竹叶青系列配制酒就遭遇业绩变脸，各中缘由可能只有汾酒自己知道。

值得关注的是，自山西汾酒半年报发布以来，已经有24家机构对其发布研报，均给予了积极的评级，但与此同时，不少机构都下调了对山西汾酒的营收以及盈利预测。华西证券将山西汾酒2022-2023年营业收入由275.19/341.82亿元下调至261.86/330.36亿元；归母净利润由79.99/104.23亿元下调至74.89/99.84亿元。开源证券也下调了2022-2024年盈利预测，预计2022-2024 年净利润分别为 75.9（-3.5）亿元、100.2（-7.0）亿元、133.5（-7.0）亿元，同比分别+42.9%、+32.0%、+33.1%。海通国际则将山西汾酒的目标价由325元下调为320元，维持“优于大市”评级。（来源|商业华观）